Versucht ein wenig die Realität nicht aus den Augen zu verlieren, was gerade an den Börsen passiert wird wohl niemand verstehen. Psychologie, die wir versuchen zu lenken und zu begründen, wie gesagt versuchen..
Nur am Rande: Comment zu der momentanen Situation
Es ist derzeit oft von einer Hypotheken- oder Subprime-Krise die Rede. Doch die Begriffe sind so nicht richtig. Was wir momentan erleben, ist eine sehr tiefgreifende Krise der globalen Kreditmärkte.
Die Zahlungsausfälle im US-Hypothekenmarkt haben diese Krise lediglich ausgelöst.
Schon jetzt gibt es Berichte von einem Anstieg der Zahlungsausfälle bei amerikanischen Kreditkarten, die ebenso verbrieft wurden wie Hypotheken. Ein Leser schrieb mir vor Kurzem, dass neben den Kreditkarten selbst Autokredite in den USA mit ähnlichen Problemen behaftet sind. Auch viele Konsortialanleihen für Unternehmen werden wohl nie zurückgezahlt. Der jüngste Boom der Kreditmärkte war unglaublich. Hier wurde gezockt wie einst bei den Aktien im Jahre 1929.
Eine rein amerikanische Hypothekenkrise wäre zwar ein volkswirtschaftliches Problem für die USA, aber kaum eines für den Rest der Welt. Eine globale Kreditkrise hingegen wäre schon etwas anderes. Wir haben im abgelaufenen Monat gesehen, was passiert, wenn Risikobereitschaft in Risikoaversion umschlägt. Dann steigen kurzfristig die Zinsen an den Geldmärkten. Wenn die Zentralbanken nicht gegensteuern, wird aus einer Finanzmarktkrise schnell eine Rezession.
Aktiencrash nur möglicher Vorbote einer Rezession
Der amerikanische Ökonom Paul Samuelson sagte einmal, von den letzten fünf Rezessionen hätten sich neun am Aktienmarkt angekündigt. Mit anderen Worten: Ein Aktiencrash ist ein möglicher, aber kein sicherer Vorbote einer Rezession. Ein Crash in den Kreditmärkten ist ungleich schwerwiegender, weil er direkt Liquidität aus dem System nimmt.
Wir haben in Deutschland in den Jahren 2002 bis 2004 gesehen, was passiert, wenn Liquidität schwindet. Während dieser Jahre erlebte Deutschland einen Rückgang an Krediten, was den Abschwung sicher beschleunigte. Der Grund dafür war, dass deutsche Banken nach den Boomjahren von Wiedervereinigung und New-Economy-Blase ihre Bilanzen bereinigten. Der Kreditkanal war damals von den Konjunkturforschern und den Wirtschaftspolitikern nicht genügend berücksichtigt worden.
Die volkswirtschaftlichen Auswirkungen der aktuellen Krise hängen also erstens davon ab, inwieweit aus der Kreditmarktkrise ein generelles Liquiditätsproblem wird, und zweitens davon, wie die Wirtschaftspolitik damit umgeht.
Was den ersten Punkt angeht, bin ich pessimistisch. Etwas optimistischer hingegen bin ich, was die Geldpolitik angeht. Die Zentralbanken werden nicht wie in den 30er-Jahren zusehen, wie aus einer Rezession eine Depression wird. Die globale Wirtschaftskrise der 30er hätte es ohne den Aktiencrash 1929 wohl nicht gegeben. Der Crash war aber nicht der Grund für die Krise. Der Grund war eine zu restriktive Geld- und Fiskalpolitik. Der entscheidende Punkt ist also: Die volkswirtschaftlichen Folgen einer globalen Finanzkrise sind teilweise beeinflussbar. Die Wahrscheinlichkeit einer globalen Depression ist heute daher nicht sehr hoch.
Trotzdem wird die geldpolitische Handlungsfreiheit durch zwei Faktoren begrenzt. Der erste ist das schiere Ausmaß der gegenwärtigen Krise. Es gibt keine genauen Zahlen über die Größe des Kreditmarkts; man geht davon aus, dass er ein Volumen von mehreren Tausend Milliarden Dollar hat. Wenn dieser Markt crasht, sind die Zentralbanken wahrscheinlich überfordert. Natürlich sind die Interventionen in den Geldmärkten, die in den letzten Wochen in Europa und in den USA stattgefunden haben, genau das Richtige bei kurzfristigen Liquiditätsengpässen. Das Problem ist nur, dass viele Banken, ähnlich wie die Sachsen LB, auf Papieren minderer Qualität sitzen. Wenn aus der Liquiditätskrise eine breite Insolvenzkrise wird, dann wird die Rettung des Finanzsystems teuer. Auf Deutschland könnte noch einmal ein Kostenschock in einer Größenordnung zukommen, die mit dem Wiedervereinigungsschock vergleichbar wäre.
Das zweite Problem ist die zwar moderate, aber hartnäckige Inflation. Durch den Anstieg von Öl- und Rohstoffpreisen und das Ende des deflationären Effekts der Globalisierung sind den Zentralbanken zunehmend die Hände gebunden. Als sich die amerikanische Konjunktur 2001 verlangsamte, senkte die US-Notenbank Fed aggressiv die Zinsen. Auch die Europäische Zentralbank (EZB) war für ihre Verhältnisse ausgesprochen wagemutig.
Derart aggressive Zinssenkungen wird es diesmal auf beiden Seiten des Atlantiks nicht geben. Sowohl die Fed als auch die EZB haben nur wenig Spielraum für Zinssenkungen und müssen daher auf alternative Instrumente zurückgreifen. Die Fed hat zum Beispiel den Diskontsatz herabgesetzt. Und vor allem akzeptiert sie jetzt als Sicherheiten Papiere minderer Qualität. Noch können sich die Banken also refinanzieren. Aber die Spielräume sind nicht unendlich.
Der französische Ökonom Patrick Artus schätzt das Wachstum der Weltwirtschaft im Jahr 2008 auf 0,6 bis 0,7 Prozentpunkte. Das halte ich für realistisch. Ich glaube aber, dass der eigentliche volkswirtschaftliche Schock erst danach kommt. Die Zentralbanken können das Schlimmste verhindern, aber völlig neutralisieren werden sie den Crash nicht.
Wolfgang Münchau ist FTD- und FT-Kolumnist. Er leitet den Informationsdienst Eurointelligence.com.
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