Heute nochmals nachgelegt hier.
Zukuenftige Schluesselfaktoren zum Erfolg von Adler:
1) Deleveraging von Entwicklungsprojekten nicht zuweit unter derzeit angegebenem Marktwert.
2) Fortfuehrung der einbehaltenen Entwicklungsprojekte gemaess der angegeben Timelines.
3) Keine groessere boese Ueberraschungen ausserhalb der Bilanz.
4) Erreichen eins unqualifiziertes Bilanztestates.
Zu 1) Die Entwicklungsprojekte sich ueblicherweise in guter Lage und durchaus generell attraktiv. Wertigkeit der Entwicklungsprojekte wurde durch die KPMG Stichprobe um nur 17% niedriger eingeschaetzt, als derzeit in der Bilanz ausgegeben. Bezieht man die Transaktionsgebuehren noch mit ein und einen weiteren Discount dafuer, dass man die Projekte versucht zeitnahe zur verkaufen, sollte es durchaus moeglich sein die Mehrzahl der angestrebten Verkaeufe fuer mindestens 70% des derzeitigen Buchwerts abzuschliessen. Derzeitiger Bilanzwert der Entwicklungsprojekte is um die 2.7 Milliarden (exklusive der Projekte im BCP Transaktionspaket, welche laut Adler sehr wahrscheinlich abgeschlossen wird) und NTA steht bei 36 Euro pro Aktien. Senkt man konservativ die Bilanzsumme aller Entwicklungsprojekte um die 30%, dann ergibt sich immer noch ein NTA um die 29 Euro pro Aktie.
Zu 2) Adler/Consus hat unter altem Management relativ schwach performt. Allerdings handelt sich hier um keine prinzipiell schwierigen Projekte oder besonders herausfordernde Timelines. Solange genug Kapital aus den Verkaeufen einfliesst (siehe Punkt 1 und die Verkaeufe aus dem Mietportfolio), um die Projekte zu finanzieren, sollten sich diese auch ungefaehr ueber den angebenen Zeitraum fertigstellen lassen.
Zu 3) Kann man nicht vollends auschliessen, ist aber unwahrscheinlich, gerade deshalb schon, weil soviele Steine bei Adler umgedreht wurden durch Viceroy, KPMG, etc.
Zu 4) Wenn es keine boesen Ueberraschungen ausserhalb der Bilanz gibt, sollte dies in einem Jahr machbar sein. Selbst wenn es ein Jahr laenger daueren wuerde, waere das immer noch nicht das Ende der Welt.
Alles in Allem denke ich, dass es durchaus wahrscheinlich ist, dass Punk 1 zu 4 fuer Adler eintreten.
Damit ergaebe sich dann in circa zwei Jahren eine Firma mit:
- LTV nachhaltig und klar unter 50%. Ebenso bewegt sich die Firma sicher innerhalb der anderen Bondcovenants.
- Unqualiziertes Bilanztestat.
- Wiederhergesteller Reputation am Bondmarkt und Zugang zu neuen Bonds,
- Wiederhergestellter Reputation im Entwicklungsbereich mit einem fokussierten Portfolio, das sich realistisch gemaess ausgegebenen Timelines umsetzen laesst.
- Potenzial fuer neues Wachstum im Miet und/oder im Entwicklungsbereich.
- Trotz Umstrukturierung NTA gehalten bei wahrscheinlich ueber 30 Euro pro Aktie.
Vonovia, LEG Immobilien, Grand City Properties haben im Moment einen Aktienpreis von 20-40% unter NTA pro Aktie. Ein verbleibender NTA von 30 Euro pro Aktie und 40% Diskount ergeben einen Aktienpreis um die 18 Euro, also 20 Euro Target ist durchaus machbar.
Fazit:
Ausreichend Substanz bei derzeitig sehr hohem NTA Diskount und gute Chancen auf Konsolidierung machen Adler eine attraktive Investition.
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