Na ja, also der CoBa Bericht liegt mir vor und ich sehe ihn bewertungstechnisch sehr kritisch.
Kurz vorweg: Die CoBa meint, dass der Div-Yield von 9% basierend auf Trading Preis und dem Div-Konsensus zu hoch ist. Folglich ist entweder der Share Price zu niedrig oder die Dividende zu hoch. Bei dem Punkt bzw. der Argumentation stimme ich voll und ganz zu – gleichzeitig aber mit dem Hinweis: eine hohe Dividendenrendite kann man hier auch als Entschädigung für das Risiko in Aurelius sehen.
Als kriegsentscheidend betrachtet CoBa, dass Aurelius Assets zum Verkauf hat. Mit einem erfolgreichen Sale würde die Kasse wieder ansteigen und damit der Share Price. Mit anderen Worten: Solange kein erfolgreicher Exit, glaubt CoBa an die 48 EUR und lässt sich von mehr erst durch einen Exit überzeugen. Das ist durchaus fair. Prinzipiell ist mir eine kritische Betrachtungsweise lieber als eine zu laxe. Hier wird aber ein bisschen Window-Picking betrieben. Man kommt vom Peak der Cash Bilanz und erklärt sie nun für recht niedrig. Na ja…
Und dann das große ABER – und der Grund, warum ich den Bericht kritisch sehe: Mit der Argumentation des niedrigen Cash-Bestands und der damit verbundenen Ausschüttung, basiert CoBa die Bewertung auf einem Dividend Discount Model, dass lediglich eine Dividende von 2,50 EUR zu Grunde legt sowie Aktienrückkäufe in 2019 und 2022.
Wie ich es machen würde: Eigentlich müsste man eine SOTP-Bewertung der Bestandteile machen und daraus den Wert ziehen. Eine klassische DCF/DDM-Bewertung über den FCF oder die Dividenden bei Aurelius macht wenig Sinn, da man nicht genau weiß, wann was gekauft oder verkauft wird. Eine DDM-Bewertung macht zwar durchaus Sinn, aber dann muss ich mich auch an die methodischen Grundsätze halten und alles, was nicht betriebsnotwendig (also quasi Cash das Working Capital ist) ausschütten. Mit der pauschalen Annahme der CoBa mache ich das nicht.
Nun fällt das nicht so ins Gewicht weil mit 48 EUR ist der Target Price der CoBa immer noch deutlich über dem aktuellen Trading Preis, aber es ist ein Indiz dafür, dass man die Bewertung basierend auf dem CoBa Modell ansonsten problemlos noch anheben könnte. |