... aber aus Unkenntnis des Gewinnwachstums oft das Umsatzwachstum zum Vergleich herhalten muss würde ich vor dem WE aus den vorhandenen Daten gerne einmal das korrigierte KGV und das Gewinnwachstum für 2021 errechnen, um ggf. festzustellen auf welcher Basis die Entwicklung für die nächsten 2 Jahre tatsächlich ruht.
Ich bin für jeden Hinweis einer falschen Vorgehensweise oder einer unrichtig recherchierten Finanzkennzahl dankbar. Ich fange einfach mal an:
Der Umsatz für 2021 wird bei 900 Mio. € anstatt 940 Mio. € liegen (Vorjahr 869 Mio. €). Demnach gerade einmal 3,6 % Umsatzwachstum in 2021.
Die EBITDA-Marge soll weiterhin 30% betragen – und auch erstmal nicht mehr groß wachsen – was für 2021 einem bereinigten EBITDA von ca. 275 Mio. € entspricht. Das sind 20 Mio. weniger als von den Analysten erwartet. Das bereinigte EBITDA liegt damit trotzdem noch 14% über dem Vorjahreswert (241 Mio. €).
Da ich davon ausgehe, dass die Ab- und Zuschreibungen sich für 2021 nicht verändern sinkt demnach auch das EBIT um 20 Mio. €, von erwarteten 194 Mio. €, auf ca. 174 Mio. €. Es liegt damit aber immerhin etwa 19% über dem Vorjahresniveau (146 Mio. €).
Was Zinsen und außerordentliche Aufwendungen etc. angeht bin ich außen vor. Wenn ich vom Verhältnis von EGT bzw. EBT und JÜ bzw. EAT in 2020 ausgehe läge der JÜ bzw. das EAT bei 125 Mio €. Nehme ich für 2020 das Verhältnis von EBITDA zu JÜ bzw. EAT komme ich nur auf 109 Mio. €. Das ist eine Wachstumsspanne von 14 bis 31% ggü. dem Vorjahreswert (95,4 Mio. €).
Das KGV liegt damit beim derzeitigen Kurs von ca. 110 € pro Aktie für ca. 40,42 Mio. Aktien bei 35 (125 Mio. € JÜ) bis 41 (109 Mio. € JÜ). Um zu bewerten ob dieses KGV auch bei 110 € pro Aktie zu hoch ist müsste das Gewinnwachstum klarer feststehen. Bei 125 € Mio. JÜ und damit 31% Gewinnwachstum läge die Price-Earning-to-Growth-Ratio (PEG-Ratio) bei 1,1, was ein recht fairer Wert wäre, im aktuellen wirtschaftlichen Inflations- und Zinsumfeld fast unterbewertet. Liegt der JÜ jedoch nur bei 109 Mio. €, womit sich nur 14% Gewinnwachstum ergeben, dann wäre die PEG-Ratio bei 2,9 und damit definitiv immer noch recht hoch. Ich hoffe die Zahlen am 11.11 bringen hierzu weitere Klarheit.
Nun zum Ausblick:
In 2022 und 2023 soll der Umsatz um jeweils 100 Mio. € wachsen. Also ca. 10% p.a. die nächsten zwei Jahre. Und jetzt kommt die Krux, aufgrund des Wachstumskurses und höheren Ausgaben für Personal etc. könnte das EBITDA-Wachstum unter das Umsatzwachstum fallen. Demnach also unter 10% betragen. Und da wird es für 2022 und 2023 was das KGV betrifft dann m. E. kritisch, denn, da auch Investitionen getätigt werden sollen wird automatisch auch – aufgrund höherer AfA – das EBIT noch zusätzlich leiden. Kommen noch weiter Zinsen aufgrund von FK-finanzierten Investitionen dazu wird auch das EBT noch zusätzlich weiter in Mitleidenschaft gezogen. Das Gewinnwachstum könnte so schließlich fast ganz zum Erliegen kommen.
ABER und jetzt kommt es, all das wird zum Wohle eines Wachstumsschubs in 2024 in Kauf genommen. Würde Varta in 2022 und 2023 kaum mehr beim JÜ wachsen wäre ein KGV von 15 bis 20 wohl angemessen. Das entspräche – abgeleitet aus obiger Rechnung – einem Kurs zwischen 40 und 50 € pro Aktie, würde aber in keinster Weise dem bevorstehenden Wachstumsstub gerecht werden. So könnte – wenn alles gut geht – ein schubartig stark erhöhter Umsatz bei guter EBITDA-Marge (30%) sowie in etwa konstanter AfA und Zinsaufwendungen zu einem stark gehebelten Gewinnwachstum führen. Dieses könnte dann noch einmal schnell bei 90 bis100% liegen, so wie es von 2017 auf 2018, 2018 auf 2019 und 2019 auf 2020 schon einmal der Fall war. Der Gewinn läge dann mindestens zwischen etwa 200 und 250 Mio. € und durch die hohe Wachstumsrate – auch wenn diese nur in 2024 oder 2025 vorläge – wäre nach PEG-Ratio-Logik dann, zumindest im Jahr des entsprechend starken Wachstums, ein KGV von 90 bis 100 gerechtfertigt, was einer MK von 18 bis 25 Mrd. € entspräche. Der Kurs müsste demnach also spätesten dann noch einmal maydornmäßig durchstarten und zwischen etwa 400 und 600 € pro Aktie liegen … allerdings wohl mit der Dynamik, dass sich das Spiel, dass seit 2020 läuft und wohl noch bis 2023 gespielt wird, daraufhin wiederholt. Nämlich genau dann, wenn das Wachstum abermals abflauen und nur noch ein geringeres KGV rechtfertigen würde…
Ich bin gespannt wie es kommt und mittlerweile halte ich alles für möglich. Auch, dass der Kurs noch bis auf ca. 50 € abstürzt (z. B. bei der nächsten starken Marktschwäche) um dann in 2024 oder 2025 tatsächlich bei um die 400 bis 600 € zu stehen… nur um bis 2027 oder 2028 nochmal auf z. B. 200 € zu fallen… |