etwas langer Artikel aber interessant
Turbulenzen bei den US T-Bonds
Die Volatilität bei US-Bonds ist in den letzten Monaten beachtlich gestiegen. Steigen die Renditen der Bonds, so schafft das ein gutes Klima für die Goldpreise. Fallen solche Erträge, dann führt dies zu einem Verteilungskampf ums Gold (den sicheren Hafen), derart, dass schließlich der US-Dollar gestützt wird. Das größte Plus für Gold sind steigende Einnahmen aus den Bonds. Gold ist ein Gegenpunkt zu höheren, als auch zu niedrigeren Einnahmen - sprich zu mehr Volatilität. Und Unsicherheit gibt es im Überfluss.
Eine ganze Anzahl von Faktoren haben zum Anstieg der Volatilität geführt. Vom Sommer 2004 bis zum Winter 2006 ging auf dem Markt für US-Bonds gelassen zu: schläfrig in den besten Zeiten, komatös in den schlechtesten. Im Jahre 2006 hat sich viel verändert, möglicherweise in Antwort auf den Hurrikan "Katrina" und "Rita" aber auch in Folge der steigenden Spannungen im Nahen Osten, der Unfähigkeit des US-Militärs den schnellen "Hals-über-Kopf"-Einmärschen etwas anderes als Bürgerkrieg und Instabilität am Persischen Golf folgen zu lassen.
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Jetzt zeigt der TNX-Chart die frühen Anzeichen eines W-förmigen Umkehrmusters, das die Langzeitzinssätze auf bis zu 5,0% bringen könnte, sofern sich inländische Handel mit Spreads weiter auflöst. Diese inländische Auflösung ist der entscheidende Faktor während der letzten Wochen gewesen. Die vielen Faktoren, die die Bonds beeinflussen, können für die US-T-Bonds genau gegenteilige Effekte bewirken. Manche Faktoren lassen sich als bullisch bezeichnen, andere wiederum als bärisch. Manche sind gerade sehr bedeutsam, wohingegen sie noch vor wenigen Monaten als sehr bedenklich eingestuft wurden.
Auflösen von inländischen Bond-Spreads (bullischer Faktor für Bonds)
Wenn US-Bond-Spreads aufgelöst werden, werden US-T-Bonds zurückgekauft. Der normale Handel sieht folgendermaßen aus: die höheren Erträge aus dem Hypotheken-Bond werden mitgenommen und die US-T-Bonds werden leer verkauft. Wenn das Objekt nicht der den höheren Ertrag bringende Hypothekenbond ist, dann war es der Unternehmens-Bond. Für Spekulanten, denen der Geschmack eher nach mehr Risiko steht, wird das Objekt ein Junk-Bond für Firmen mit schwieriger Vergangenheit sein. Wenn die Domestic-Bond-Spreads fehlschlagen, Geld verloren und sie liquidiert werden - wie in den letzten Wochen zu beobachten war - dann wird der USTreasury zurückgekauft, wie ein kurzfristiges Auffüllen eines Vorrats.
Zur selben Zeit verlieren die Objekt-Bonds an Wert und ihre Erträge steigen, so wie es bei schlechter Kreditlage passieren würde. Für die Zeit, in der der Spread-Handel auf der Liste steht, hat der Händler auf der Long-Seite einen sehr ertragreichen Bond und auf der Short-Seite den US-T-Bond. Die Auflösung schafft Nachfrage an US-T-Bonds - es kommt also zur Erholung, der Hauptwert steigt und der Ertrag fällt.
Jetzt schauen wir, wie der TNX in der zweiten Hälfte des Jahres 2006 abstürzte (10-Jahres TNote-Rendite). In diesem Zeitraum wurden Energiekontrakte massenhaft abgestoßen. Viele dieser spekulativen Geschäfte haben möglicherweise in US-Schatzanweisungen geankert und auch in Rohöl- und Naturgaskontrakten. Die heftige Liquidierung bestärkte eine Erholungsphase der Bonds.
Darüber hinaus konnte eben dieser Effekt im Sommer 2005 beobachtet werden, als bei General Motors der Wert der Bonds in den Keller rutschte. Als das Spread-Geschäft der GM-Bonds gegenüber den US-T-Bonds aufgelöst wurde, kam es zu einer Erholungsphase unerwarteter Dimensionen bei US-T-Bonds. Schlimmer noch: Viele der Off-Set Geschäfte wurden durch Kreditausfall-Swaps abgesichert, die wiederum in US-T-Bonds verankert waren. Als diese aufgelöst wurden (mit riesigen Gewinnen durch die Bond-Versicherungsprämien), trug dies zur schnellen Erholung der US-T-Bond bei.
Rezession der US-Wirtschaft (bullisch für Bonds)
Das die Wirtschaft langsam zu Grunde geht (jawohl, trotz aller Augenwischerei, Verschleierung und gefälschten Statistiken), kann man am Markt ablesen, die Unternehmensgewinne nehmen ab und die Aussichten auf eine Rezession verhärten sich. Je stärker der Immobilienmarkt implodiert, desto mehr werden sich die Konsumenten einschränken, ohne Aussicht auf ihre Hauptgeldquelle - nämlich den Eigenheimwert - zurückgreifen zu können. Wenn der Hypothekenmarkt weiter zusammenschrumpft, werden sich die Banken beschränken, die Standards für Kreditvergaben verschärfen und somit ihr eigenes Problem verschärfen.
Refinanzierte Hypotheken, die sich in einem problematischen Zustand befinden, sind nur schwer zu retten. Zwei Dutzend andere, damit im Zusammenhang stehende Industriebereiche werden zunehmende Entlassungen zu beklagen haben. Dies erstreckt sich von Baugewerbe über Kreditvergabeinstitute und Darlehensbewilligung (Inspektion und Besitzrechtsklärung). Beginnt die Rezession, wird es zu Rallyes der Bonds kommen. Es gibt Leute, die einleuchtende Argumente für den innerlichen Verfall dieses riesigen Römischen Reiches liefern und sagen, dass ein Einbruch an der Heimatfront viel wahrscheinlich ist als die Niederlage in fremden Territorien.
Die Geschichte mit der Kosteninflation (bullisch für Bonds)
Entgegen der Ansicht, die übrigens auch aus der Goldgemeinschaft kommt, handelt es sich beim so genannten Anstieg der Preisinflation vorrangig um "Kosteninflation"; die Anführungszeichen daher, weil sie von ihrer Art her kaum systemisch ist. Solange die Chinesen auf dem globalen Markt für Industriegüter und die Inder auf dem globalen Markt für Dienstleistungen konkurrieren, werden Preisgrenzen hart umkämpft und unterboten. Der Druck liegt beständig auf den Gewinnspannen und damit entsteht auch der Drang zum Auslagern mit entsprechenden Verlusten an Arbeitsplätzen.
Das Resultat sind abwanderndes Kapital, nach Übersee verlegte Jobs, der Zwang der Unternehmen mitzumachen oder zu leiden - und letztendlich das Schrumpfen der US-Wirtschaft. Man kann in der Tat sagen, dass sich die US-Wirtschaft während der letzten 5 Jahre einer perversen Liquidierung unterzieht. Das Hauptaugenmerk liegt hierbei auf Job-Outsourcing nach Asien und Wirtschaftsinvestitionen dort. Die Folge wird letztlich die steigende Attraktivität von Bonds sein. Stellt man sich die Wirtschaft als Gewässer vor, so gibt es hier immer weniger Fisch, kaum Nahrung und jede Menge dreckiges Wasser.
Abbruch des weltweiten Carry-Trades (bärisch für Bonds)
Auch hier ein Bond-Spread, jedoch das Gegenteil des oben erwähnten inländischen Spreads. Das japanische leichte Geld war ein Lieferant für billig geborgtes Geld. Die Trader shorten die 0%ige japanische Regierungsanleihe oder borgen zu 0% Zinssatz, um anschließend in US-Anleihen anzulegen. Die Rendite daraus lag lange zwischen 4,5 und 5,2%.
Eine weitere Quelle billigen Geldes war der Schweizer Franken, dessen offizielle Zinsrate jetzt bei 1,75% liegt, in den letzten Monaten aber ansteigend. Tatsächlich konnten die Schweizer mit den Sätzen der EZB schritthalten und so den Anleihe-Renditeabstand bewahren. Dies hält ihren Carry-Trade unter bestimmten Bedingungen aufrecht.
Wenn der weltweite Carry-Trade aufhört, werden die US-Bonds verkauft, das Gegenteil von oben erwähnten inländischen (USA) Bond-Spread. Typischerweise verlieren US-T-Bonds und US Dollar zusammen. Die Rückkauf-Quelle hier ist die geborgte Währung, also japanischer Yen und schweizer Franken, die dann im Wert steigen. Diese Rückabwicklung schafft Verkäufer von Bonds, so daß der Wert der Bonds fällt und die Rendite ansteigt.
Systemische Preisinflation (bärisch für Bonds)
Wenn die Kosten auf der Arbeitgeberseite und auch die Löhne wirklich weiter steigen sollten, dann werden auch Bonds diese inhärente Erosion widerspiegeln. Wenn die Preise der Endprodukte in der Tat weiterhin steigen, dann entsteht weiterer Druck auf die Bonds, eben diese Erosion wiederzugeben.
Der Preisanstieg bei Endprodukten und fertigen Serviceleistungen war hier bisher weniger deutlich als bei Rohstoffen, Materialien, Zubehör und Nahrungsmitteln. Es wird Druck sowohl auf Firmen als auch auf Haushalte ausgeübt, man kann sogar von einem weiterhin anhaltenden Sterben der Mittelklasse sprechen.
Falls sich die systemische Preisinflation unangenehmer als in den letzten Jahren auswirkt, würde sich das sehr zerstörerisch auf Bonds und gut auf Gold auswirken - das wäre zudem ein wirklicher Rückschritt zur Situation der 70er Jahre. Außer Behauptungen, kann bisher sehr wenig Konkretes über die letzte Dekade ausgesagt werden. Wenn man sieht, wie niedrig die Langzeitraten in den letzten Jahren geblieben sind, dann ist dies das genaue Gegenteil der 70er Jahre. Das könnte sich ändern und die ohnehin angeschlagenen Bonds würden einen kräftigen Hieb bekommen, die Zinssätze steigen und Investoren würden ermutigt werden, sich gegen die Preisinflation abzusichern.
Handelskrieg mit China (bärisch für Bonds)
Vieles kann sich verändern und zwar sehr schnell, wenn ein Handelskrieg mit China ausbricht. Das sage ich nun schon seit 3 Jahren.
Ein offener, handfester und zerstörerischer Handelskrieg. Ein solcher Krieg würde den Handel von Konsumgütern und selbst Serviceleistungen lähmen, indem das Angebot einfach abgeschnitten wird. Das Resultat wären steigende Inlandspreise und steigende Inflation. Dies würde sich in den Bonds widerspiegeln. Die Politik fürchtet sich davor, dem Wähler hinsichtlich Arbeitslosigkeit und unsicherer Arbeitsituation noch mehr Angst einzujagen. Der Schutz der Wähler würde weiter steigenden Endproduktpreise und höhere Löhne mit sich bringen. Die schlimmeren Seiten eines Handelkrieges würden sich in den Vergeltungsaktionen Chinas zeigen: Strafe und Vergeltung durch den Verkauf von US-T-Bonds.
Sie hörten 1.000 Mrd. $ US-Schatzanweisungen, US-Hypothekenbonds, US-Corporate-Bonds und mehr noch (Euro-Wertpapiere, Pfund-Wertpapiere). Angesichts eines Handelkrieges gäbe nur wenig Gutes für US-T-Bonds. Neue Gebühren würden erhoben werden, Schutzsanktionen erlassen, Hafenarbeiterstreiks würden inszeniert und Konsumentenboykotts aufgeführt werden. "Wie du mir, so ich dir" würde an der Tagesordnung stehen und beide Seiten verlören dabei.
Nach meiner Einschätzung ist der Handel mit China seit 2001 sehr einseitig gewesen. Die USA verlieren Arbeitsplätze, Investitionsgrundlagen, verlieren ihr Kapital und erfahren einen Abschwung, während in China Arbeitsplätze entstehen, Investitionsgrundlagen ausgebaut werden, Kapital zufließt und der Aufschwung herrscht. Jeden Ökonomen, der behauptet, die Handelbeziehungen beider Länder wären ausgeglichen und gut für beide Seiten, muss man für bestochen erklären (Checks oder Einfluss des Arbeitgebers) oder für extrem inkompetent (schlechtes Analysevermögen, Unfähigkeit Zusammenhänge zu durchschauen).
Langzeitbetrachtung
Beim Blick auf die 10jährigen US-Schatzanweisungen scheint es, als ob die untere Line berührt wurde. Wir befinden uns an einem kritischen Punkt. Der stochastische Kreis im unteren Chartabschnitt zeigt, dass die Kurve das Potential zum Abschwung hat. Chartanalysten nennen dies einen potentiellen stochastischen Übergang, der bezeichnend für einen kommenden Abschwung ist. Die Erträge aus den Bonds würden dann fallen. Wir haben also ein bullisches Signal für US-T-Bonds.
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Geopolitisches Risiko
Hier kommen die Wildcards. Die Erholung des US-T-Bond im März wurde von vielen fälschlicherweise als Flucht in die Sicherheit und Qualität (oder zu ähnlichen achtlosen Beschreibungen) gewertet. Das Haushaltsdefizit der USA wird bald schon an der nächsten Billiarde kratzen, trotz aller Lügen von einem sinkenden Defizit.
Das Leistungsbilanzdefizit hat sich bei einem Niveau stabilisiert, das man auch als tödliche Blutung bezeichnen könnte. Das Handelsdefizit hat sich etwas verringert, da die Importe beschränkt wurden, was wiederum auf eine langsamere US-Wirtschaft verweist. Wenn das US-Bankensystem, dessen Anlagen zu 40% auf Hypotheken basieren, an einem Krebsgeschwür leidet, wie ist es dann noch möglich, dass dieses System irgendetwas mit Sicherheit zu tun hat?
Mit überschuldeten und schnell verfallenden Hypotheken sieht die US-Heimatfront aus wie eine von krebsgeschwürigen Wächtern gesicherte Inselgruppe. Dann ist das US-Militär wieder im Ausland unterwegs angesichts eines neu angestifteten oder zu unterdrückenden Konflikts. Ihre Aktivitäten stimmen die Menschen selten positiv oder bringen gar neue Freunde.
Die ganze Welt nimmt die USA als ein Land mit einer unangefochtenen militärischen Streitmacht wahr, als ein Land, das jedoch genauso unangefochten verletzlich in finanzieller Hinsicht ist.
Vergessen sie für einen Moment, dass diese Schwäche in einer chronischen Inflation, Haushaltsdefiziten, dem verlorenen Produktionsstandort, der Konsumorientierung sowie unproduktiven Militärausgaben begründet liegt. Denken sie eher an das Potential, das sich den Feinden der USA an der finanziellen Flanke bietet - an der großen Achillessehne. Es ist inzwischen Mode geworden, Öl in Euros oder Rubel zu bezahlen. Selbst Norwegen verkauft Brent Crude in Eurotransaktionen.
Vielleicht war der Irakkrieg zum Teil dadurch motiviert, Saddam Hussein vom Verkauf von Öl nach Euro-Art abzuhalten. Könnte die Praxis der Iraner, Öl in Euro zu verkaufen, einen Krieg beschleunigen? Möglich ist das. Man könnte davon ausgehen, dass ein geopolitischer Schlag gegen die USA mit dem Ausverkauf des US-Dollars geführt werden könnte. Die Rückenseite, die in die Finanzmärkte einbezogen ist, sind die US-Schatzanweisungen. Dies ist wahrscheinlich ein deutlich negativer Punkt für US-T-Bonds, es übertrifft letztendlich jedes Gefühl von Sicherheit und Qualität.
Wild Card - Geldwäsche bei Hypothekenbonds
Der letzte Punkt, ohne Beweise, aber auf dringenden Verdacht. Ich bin zu dem Schluss gekommen, dass Goldman Sachs und das Finanzministerium für über zwei Jahre im Geldwäscheskandal um die Unternehmens-Bonds von Fannie Mae und Freddie Mac involviert waren.
Man sollte immer daran denken, sie taten dies für das Allgemeinwohl aber gerade Wall-Street-Firmen haben hier um einiges besser durch Schmiergelder verdient. Wenn wir jemals einen Einblick in die Vorgänge bekommen, dann wird es mehr Rettungsaktionen für New-York-City-Banken und Wall-Street-Firmen geben sowie Alibipolitik für die US-Öffentlichkeit und Eigenheimbesitzer. Die wahren Akteure der Sache um den dicken Freddie und die noch dickere Fannie werden wir wohl nie zu Gesicht bekommen.
Nach zweijähriger Arbeit der Sequester plus verdeckte Untersuchungen einer unzählbaren Menge von Bilanzen, wissen wir nur unheimlich wenig über die schmierige F&F-Geschichte. Wenn sie das Schlechteste vermuten, dann sind sie wahrscheinlich näher an der Wirklichkeit. Auch wenn die Geldwäsche die F&F-Bonds wie durch ein Wunder in stabile US-T-Bonds verwandelte (das war damals der öffentlich geäußerte Wunsch Alan Greenspans), so ist immer noch nicht klar, was eine solches gesetzwidriges Verhalten am Kreditmarkt anrichtet. Eine Sache ist sicher: Es unterminiert das Vertrauen in das US-Schatzbriefsystem und den US-Dollar an sich. Das ist keinesfalls bullisch für Bonds, da das wahre Wesen des US-Verschuldung eher der Verschuldung der Dritten Welt gleicht.
© Jim Willie CB
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