First Berlin Auden AG Research Update (08.03.2017)
SUM OF THE PARTS-BEWERTUNG
Die Auden AG besitzt einen 10%-Anteil an Optiopay, 16,7% an ProvenExpert und eine 11,7%-Beteiligung an Fanmiles. Hinzu kommen eine 10%-Beteiligung an JimDrive, 10,2% an Curated Shopping Group, 7,3% an ViaLight Communications und ein 75%-Anteil an Interstruct (siehe Abbildung 1).
Abbildung 1: Sum of the Parts-Bewertung
Beteiligung
Optiopay
Expert Systems (ProvenExpert) Fanmiles JimDrive
Curated Shopping Group ViaLight Interstruct
Summe
Fairer Wert
in tsd.
165.064
22.082
155.644
17.590 75.030 67.054
1.025
503.489
Quelle: First Berlin Equity Research, Auden AG
Anteil Wert des AudenAuden AG Anteils in tsd.
10,0% 16.506 16,7% 3.688 11,7% 18.210 10,0% 1.759 10,2% 7.653 7,3% 4.875 75,0% 768
- 53.460
Der gewichtete Wert der Auden-Beteiligungen ergibt einen fairen Wert von 53,5 Mio. Unter Berücksichtigung der Nettocashposition und des Barwertes der Holding-Kosten ergibt sich für die Auden AG ein fairer Wert von 54,1 Mio. (sie he Abbildung 2). Nach der Kapitalerhöhung im Dezember 2016 ergibt sich eine Aktienanzahl von 8.921.684. Die zufließenden liquiden Mittel sowie die für die Beteiligungen abgeflossenen Mittel werden bei der Cashposition berücksichtigt.
Abbildung 2: Fairer Wert der Auden AG
Fairer Wert Auden AG in tsd.
Fairer Wert der Beteiligungen 53.460 Liquide Mittel (pro forma) 2.996 Finanzverschuldung (H1/16) -54 Gegenwartswert Holdingkosten -2.320
Fairer Wert Auden AG 54.082
Anzahl Aktien (tsd.) 8.922
Fairer Wert der Auden-Aktie () 6,06
Quelle: First Berlin Equity Research, Auden AG
Basierend auf dem fairen Wert der Auden AG liegt unser Kursziel bei 6,10.
FINANZEN & BEWERTUNG
Da die ersten Umsätze erst im Dezember 2015 generiert wurden, gibt es keinen belastbaren finanziellen Track Record. Die Prognose zukünftiger Umsätze ist mit großen Imponderabilien verbunden, da die Umsatzgenerierung sich in Sprüngen entwickeln dürfte. Jeder Vertragsabschluss mit einem großen Unternehmen, das viele Auszahlungen tätigt, wird mit einer gewissen Verzögerung, die zwischen 3 und 12 Monaten liegen kann, zu einem deutlichen Umsatzsprung führen. Das genaue Datum des Umsatzsprungs hängt vom Termin des Vertragsabschlusses und der tatsächlichen Dauer der Implementation des Produkts ab. Ein Beispiel deutet an, welch enormes Liquiditätsvolumen ein einziger großer Kunde Optiopay zur Verfügung stellen könnte: So weist Deutschlands größte Versicherung, die Allianz, in ihrem Geschäftsbericht für das Jahr 2015 allein im Bereich Schaden- und Unfallversicherung Schadenaufwendungen (netto) in Höhe von 30,7 Mrd. aus. Optiopays Sales-Pipeline Vertragsanbahnungen mit über 500 Unternehmen, die Zugang zu einer Liquidität von 15 Mrd. bieten macht bereits jetz t das enorme Umsatzpotenzial deutlich, das in diesem Geschäftsmodell steckt.
Ein paar Rechenbeispiele sollen dies verdeutlichen: Angenommen, Optiopay würde ihre Software bei einer größeren Bank implementieren, die 1 Mio. Kunden hat, welche (auch) online ihre Bankgeschäfte abwickeln und jetzt die Möglichkeit bekommen, Optiopays Angebot zu nutzen. Wenn wir unterstellen, dass 1% davon monatlich Gebrauch machen würde und im Durchschnitt einen 50-Gutschein pro Monat erwürbe, so ergäbe sich für Optiopay ein jähr licher Umsatz von 6,0 Mio.
Unterstellen wir, dass Optiopay tatsächlich Zugang zu einer Liquidität von 15 Mrd. p.a. bekäme. Unter der Annahme, dass Zahlungsempfänger, d ie für 2% dieser Liquidität stehen, Optiopays Plattform nutzen, um einen Gutschein auszuwählen, entspräche dies einem Betrag von 300 Mio. Wenn wir davon ausgehen, dass die durchschnittliche Gutscheingröße 20% der Transfersumme beträgt, entsp räche das einem Jahresumsatz für Optiopay von 60 Mio. Optiopays Umsatz ist sehr sensitiv zu dem Prozentsatz an Liquidität, der sich für einen Gutschein entscheidet. Wenn 4% der Liquidität sich für einen Gutschein entscheidet und alle anderen Parameter gleich blieben, wäre Optiopays Umsatz doppelt so hoch und läge bei 120 Mio.
Optiopays Zahlenwerk und Geschäftsplan werden vom Unternehmen zum Schutz der eigenen Wettbewerbsposition nur (potenziellen) Investoren zur Verfügung gestellt. Um Optiopays Wettbewerbsposition nicht zu gefährden, verzichten wir auf eine Veröffentlichung des Zahlenwerks und unserer Prognosen.
Wir gehen von massiven Umsatzsprüngen in den nächsten Jahren aus und unterstellen ein leicht positives EBIT für 2017E. Ein vorteilhafter Cashflowzyklus dürfte zu einem negativen Working Capital führen und bereits in 2017 einen positiven freien Cashflow erzeugen. Aufgrund der Einzigartigkeit des Geschäftsmodells und der Attraktivität für alle Nutzer (auszahlende Unternehmen, Werbekunden, Zahlungsempfänger) sowie der internationalen Skalierbarkeit unterstellen wir über einige Jahre ein sehr hohes Wachstum sowohl beim Umsatz als auch beim Nettoergebnis.
Wir bewerten Optiopay anhand eines Discounted Cashflow (DCF) -Modells. Wir sehen den fairen Wert des Unternehmens gegenwärtig bei 165,1 Mio.
FINANZEN & BEWERTUNG
Der Umsatz lag bereits nach ca. einem Jahr im hohen sechsstelligen Bereich. Dabei fängt das Unternehmen jetzt erst an, das enorme Skalierungspotenzial zu heben. Die umfangreiche und durch jede Transaktion wachsende Datenbank mit Daten zum Fanverhalten können Unternehmen, die Vertragspartner von Fanmiles sind, für gezielte Werbung nutzen. Da #fanmiles eine für alle offene Loyalitätswährung ist, die andere Unternehmen technisch bei sich integrieren können, steht sie grundsätzlich allen Unternehmen weltweit für ihre Werbezwecke zur Verfügung. Aufgrund hoher Konversionsraten sollte #fanmiles für werbetreibende Unternehmen höchst attraktiv sein. Das Geschäftsmodell von Fanmiles verfügt über ein d isruptives Potenzial im Markt für Online-Werbung. Fanmiles Zahlenwerk und Geschäftsplan sind nicht öffentlich verfügbar und werden vom Unternehmen zum Schutz der eigenen Wettbewerbsposition nur (potenziellen) Investoren zur Verfügung gestellt. Um die Wettbewerbsposition von Fanmiles nicht zu gefährden, verzichten wir auf eine Veröffen tlichung unserer Prognosen.
Namhafte Stars aus der Sportwelt wie z.B. Philipp Lahm hatten bereits zu Jahresbeginn in das Start-Up-Unternehmen investiert. Die von Auden im August bekannt gegebene 10%Beteiligung an Fanmiles erfolgte im Rahmen einer Zwischenfinanzierungsrunde auf der Basis einer Unternehmensbewertung von 27 Mio. Im Januar 2015 lag die Bewertung noch bei 6 Mio. Innerhalb von ca. 1,5 Jahren hat sich die Bewertung damit verviereinhalbfacht. Im Februar 2017 erhöhte Auden ihren Anteil an Fanmiles auf 11,7%, basierend auf einer Bewertung von 30 Mio. Wir bewerten Fanmiles auf der Basis eines DCF-Modells und sehen den fairen Wert bei 155,6 Mio.
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