wird D+S (533680) machen, da die Aktie mindestens 3 € wert ist. Laut Bilanz entfällt auf jede Aktie ein Eigenkapital von 6,07 €. Die Frage ist jedoch, was ist das bilanzielle Eigenkapital wirklich wert?
Eine Betrachtung der einzelnen Aktivpositionen aus der Bilanz per 30.09.2001 ergibt folgendes Bild:
1.§Liqiuide Mittel:
Können fast vollständig in die Berechung einfließen, da die Gesellschaft im November plangemäß Break-Even erreicht hat. Mein Wertansatz: 5,5 Mio. €
2.§Forderungen aus Lieferungen und Leistungen:
Können ebenfalls nahezu voll angesetzt werden, da das Unternehmen ausschließlich über Kunden guter Bonität verfügt. Mein Wertansatz: 7,46 Mio €
3.§Latente Steuern:
Setzte ich nicht an, da diese Position erst nach einer nachhaltigen Überschreitung der Gewinnschwelle interessant wird. Mein Wertansatz: 0 Mio. €
4.§Rechnungsabgrenzungsposten und sonstige kurzfristige Vermögensgegenstände:
Können voll angesetzt werden. Mein Wertansatz: 1,028 Mio. €
5.Sachanlagevermögen:
§
Hierbei handelt es sich im wesentlichen um die IT-Infrastruktur und Call-Centerausstattung. Wird plangemäß abgeschrieben, dennoch unter der Annahme einer Liqidation sollte man vermutlich nicht deutlich mehr als ein Drittel des Bilanzansatzes realiseren können. Mein Wertansatz: 4 Mio. €
6.§Immaterielle VG:
Softwarelizenzen. Mein Wertansatz: 0 Mio. €
7.§Wertpapiere des Anlagevermögens:
In marktgängigen Wertpapieren geparktes Kapital. Meines wissens nach ist diese Position ihren Bilanzansatz noch wert. Mein Wertansatz: 12,187 Mio. €
8.§Geschäfts- oder Firmenwert:
Bezeichung der Bilanzposition spricht für sich. Mein Wertansatz: 0 Mio. €
Insgesamt ergibt sich also ein Marktwert für die Assets der Gesellschaft von 30,175 Mio. €. Subtrahiert man von diesem Wert sämtliche Verbindlichkeiten des Unternehmens von 13,568 Mio. € (sehr konservative, da u.a. ein Sonderposten für Investitionszuschüsse vorhanden ist) so ergibt sich ein Substanzwert der Gesellschaft von über 16,6 Mio. € bzw. 3 € je Aktie. Diesen Wert sehe ich als die absolute Wertuntergrenze an. Denn das Unternehmen hat wie geplant im November 2001 den Break-Even erreicht und das nach einem Monatsverlust von über 1,5 Mio. € noch im Sommer des lezten Jahres. Die Glaubwürdigkeit der Aussage das das laufende Geschäftsjahr ausgeglichen abgeschlossen wird sehe ich deshalb als gegeben an. Betrachtet man das ganze mittel- bis langfristig kommt zu dem oben angeführten Wert von 3 € eine ganze Menge Ertragsphantasie hinzu, von der ein großer Teil in den ersten Jahren steuerfrei (Verlustvortrag) realisiert werden wird. Unterstellt man mal, das das Unternehmen den konservativen Zielumsatz für dieses Jahr von knapp 25 Mio. € erreicht und schreibt diesen für die kommenden Jahre konstant fort, so ergibt sich ein deutliches Ertragspotenzial, wenn die Gesellschaft bei wieder anziehender Konjunktur ihre alten EBIT-Margen aus dem Kerngeschäft (welches sie mittlerweile ja wieder ausschließlich betriebt) von 10 % wieder erreicht. Für die Jahre 2003 bis 2005 könnte dies einen entziehbaren Cash-Flow von 2 Mio. € bis 3 Mio. € bedeuten.
Alles in allem kann auf dem derzeitigen Niveau eigentlich nichts mehr schief gehen, da man selbst zu einem konservativen Substanzwert fast 50 % Bewertungsreserve hat. Wenn das Unternehmen am kommenden Freitag die vorläufigen Zahlen für das abgelaufene Geschäftsjahr bringt, sollte die dargestellte Perspektive deutlicher hervortreten.
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