Die HARTCORT-STUDIE von Smallcap-Inv.

Diese Studie ist echt mal wert, daß man sie liest.

Quelle: Smallcap Investor, edition 14-2000: Special-Ausgabe: “Hartcourt - Quo Vadis?”

Hartcourt - Der kommende Gigant Chinas?

Wer sich vor einigen Jahren mit Hartcourt beschäftigte, der sah eine langweilige kleine Firma, die in China Schreibgeräte oder elektronische Komponenten für den Exportproduzierte und damit $ 20 Millionen umsetzte. Nicht gerade aufregend. Der Aktienkurs dümpelte vor sich hin und kaum ein Investor fand Hartcourt attraktiv genug, um über ein Investment nachzudenken. Diese Tatsache frustrierte den Vorstand um ihren Vorsitzenden Dr. Alan Phan außerordentlich. Wie sollte es weitergehen? Man setzte sich 1998 zum Brainstorming zusammen und langsam kristallisierte sich eine Idee
heraus.
1. Dr Phan hatte 20 Jahre Erfahrung mit
der chinesischen Wirtschaft
2. Das Internet, überall auf der Welt bereits
weit fortgeschritten, stand ich China gerade
erst am Anfang
3. Die Chinesen waren in ihrer Mentalität
neuen Technologien äußerst aufgeschlossen.
Beherzt fasste Dr. Phan einen Entschluss:
"Lasst uns unser altes Geschäft abstoßen
und von der old ecomomy in die neue
wechseln. Lasst uns ins Internetbusiness
einsteigen!"
Sogleich wurde der neue Vorsatz in die Tat umgesetzt. Allerdings war man im "abstoßen" ein wenig erfolgreicher als im "einsteigen". Der wichtigste Geschäftszweig, die Produktion von elektronischen Komponenten, wurde kurzerhand in einen neu gegründete Tochterfirma namens Enova Holdings verfrachtet. Kurz darauf verschenkte Hartcourt über eine Dividende Enova an die eigenen Aktionäre. Im gleichen Monat, dem März 1999, gab man stolz bekannt, dass die Suche nach einer chinesischen Internetakquisition erfolgreich war. Man vereinbarte 90% vom Internet Provider China Infohighway Communications
zu kaufen. Jedoch wurde diese Investition niemals durchgeführt - Bäume wachsen eben nicht in den Himmel. Im Juni 99 wollte Dr. Phan es besser machen und nahm einen neuen Anlauf. Man beteiligte sich zu 35 % (wurde später auf 50% erhöht) an einem Joint Venture mit Beijing
UAC Stock Exchange Online Co. Ltd. (UAC) (Zur Erklärung: In China ist es für ausländische Investoren nicht einfach direkt in einheimische
Unternehmen zu investieren. Deswegen gründet man neue Unternehmen
in Form von Joint-Ventures. In diese überträgt die chinesische Firma einen Teil oder auch alle ihrer Vermögenswerte (Assets). Auch die Gründung von Tochterfirmen ist gerade für Internetfirmen nicht einfach, denn die chinesische Regierung erlaubt in vielen Bereichen keine ausländische Soft-ware). Der große Vorteil von UAC war die
Lizenz zur Nutzung eines Intranets, des sog. 162-Netzwerk (auch China Pac genannt). Dies war ein ungemeiner Vorteil. Damals durfte in China keine Aktie über das Internet gehandelt werden, nur das Intranet war dafür zugelassen. Hartcourt erkannte die Chance eine Online-Trading-plattform in China zu errichten. (Anm: Man darf eine Online-Tradingplattform aber nicht mit einer Online-Bank wie beispiels-weise
Consors verwechseln. Hier ist ausschliesslich die Infrastruktur gemeint, um den Brokerhäusern, nicht den Endkunden, den Handel über das Netz zu ermöglichen).
Warum war dies so wichtig ? Die Chinesen sind passionierte Spieler, die Big Player in den Casinos von Las Vegas sind Chinesen. Die Chinesische Regierung kämpft an allen Ecken und Enden, um dieser Spielleidenschaft Einhalt zu gebieten. So kommt es, dass mittlerweile nicht einmal mehr bargeldlose Spielsalons zugelassen werden. Der Finanzmarkt ist für Chinesen die einzig legalisierte Möglichkeit der Spielleidenschaft nachzugehen In Hongkong haben die nur 7 Millionen Einwohner den Finanzplatz zu einem der größten in der Welt gemacht. Doch nun zurück zu Hartcourt.
Endlich gelang der große Wurf. UAC hatte nicht nur den lizenzierten Zugriff, sondernhatte zu diesem Zeitpunkt fast ein Monopol.
Dieser First Mover Advantage öffnete Dr.Phan die Türen. Im August 99 erwarb Hartcourt 58,5 % von dem in Hongkong ansässigen Finanzdienstleister Financial Telecom Limited (FTL), welcher der erste
Realtimedaten-Anbieter Hongkongs war.
Eine Online-Plattform und ein Anbieter von Financial Content wie z.B. Kurse in Echtzeit, das machte Sinn. Kein Wunder, dass man sofort eine Verschmelzung der beiden Beteiligungen zu einem Finanzportal anstrebte. Im November 99 war es soweit. Dr. Phan verkündete der Presse den bevorstehenden
Merger. Der Name: Sinobull.
Dr.Phan war enthusiastisch über seinen gelungen Einstieg in China. Schnell wollte er ein Broker nach dem anderen an das
Netz anschliessen. Zunächst war von 500
die Rede, später dann aber nur noch von 85 und selbst diese Zahl wurde bis heute nicht erreicht. Um Sinobull für einen bevorste-henden
Börsengang zu stärken, plante Dr. Phan noch einige weitere Beteiligungen mit einzubringen. Was folgte war eine Flut von weiten Investitionen. Den Anfang machte im Dezember 99 die 40%ige Beteiligung (kürzlich wurde auf 50% aufgestockt) am
Finanzdatenprovider Guo Mao, der sich auf Futures, Indices und
Rohstoffdaten spezialisiert hat .
Ein paar Tage später folgte die 40%ige Beteiligung an Shangdi, die ihrerseits wiederum eine Beteiligungen an dem Finanzdatenprovider
von Hua Xia Securities haben, eines der grössten Brokerhäuser in
China. Mit diesen Beteiligungen im Background war Sinobull diversifiziert genug, sich als Komplettanbieter im Bereich Financial Content zu etablieren. Sinobull hatte über UAC bereits einige Broker als Kunden gewinnen können, was lag also näher als die Finanzinformation kostenpflichtig zu vertreiben ? Hier machte sich die
Erfahrung des Hartcourt Managements bemerkbar, denn dies ist m.E. der einzig erfolgversprechende Weg. Nach dem Launch im April schob man sich binnen kürzester Zeit hinter dem verlustreichen
Anbieter Homeway auf Platz 2 der Finanzportale und konnte sogar Yahoo China oder das Internetportal von China Telekom als Kunden für den Financial Content von Sinobull gewinnen. Doch trotz solcher Erfolge,
wird das Content-Angebot weiter ausgebaut.
Mit dem Investment in NiceVoice Investment Holdings Limited (NiceVoice) kann Hartcourt inzwischen die Informationen auch Wireless auf PDAs anbieten. Im Juni schloss man eine Kooperation mit dem
chinesischen Nokia Distributor und seitdem heisst es ebenfalls: Sinobull goes WAP.
Dr. Phan hat jedoch noch ehrgeizigere Ziele: Aus dem Finanzportal Sinobull soll die Bloomberg Chinas werden. Dazu fehlt Sinobull aber noch das berühmte Financial TV von Bloomberg. Hartcourt wird jedoch
den Einstieg in das herkömmliche Fernsehgeschäft überspringen und gleich zum WebTV übergehen. Durch eine neuartige Videokompressions-Technologie ist Hartcourt in der Lage, TV-Bilder von bisher
unerreichter Qualität über das Netz zu versenden. Diese Technologie erwarb Hartcourt sich im Zuge einer 50%-Beteiligung an Streamingasia. Mit dieser Technik ist es nun möglich komfortabel Internet TV über
einen Breitband Internetanschluss zu beziehen. Folgerichtig wurde im August diesen Jahres eine Kooperation mit China Cable Network (CCN) geschlossen und der SinoBull CCN Financial TV Channel wird im
Januar nächsten Jahres 24 Stunden am Tag auf Sendung gehen.
Hartcourt um Dr. Phan hat damit schon viel erreicht, doch nicht unerwähnt bleiben sollte, dass sein Weg auch von einer Reihe von Fehlschlägen begleitet war. Sinobull ging im Februar eine zunächst vielversprechende Partnerschaft mit Legend bei den Set-Top Boxen ein. Die Computerpreise in China waren damals von recht hoch, Fernseher
aber weit verbreitet, also vermutete Hartcourt mit den günstigeren Set-Top Boxen viele Chinesen in das Internet bringen zu können. Doch dies war ein riesiger Flop.
Genauso nüchtern wurde das Unternehmen im Fall Aktienhandel über UAC auf den Boden der Tatsachen zurückgeholt: Inzwischen hat die Chinesische Regierung auch den Aktienhandel über das Internet zugelassen. Und das China Pac wird für Sinobull in Zukunft keine besondere Rolle mehr spielen. In 2 Jahren möchte man es an das
Chinesischen Militär übergeben
Aber der wohl größte Fehlschlag war der erfolglos versuchte Gang an die Nasdaq. Dies war lange ein zentrales Thema unter den Aktionären. Durch die Aufnahme in den erlesenen Kreis des National Market der
Nasdaq erhoffte man sich den Ritterschlag für Hartcourt. Doch kurz vor dem Tag der Entscheidung Ende Juli zog Hartcourt den Aufnahmeantrag wieder zurück. Dr. Phan versuchte seine Gründe darzulegen, doch m.E. wurde eine Ablehnung so wahrscheinlich, dass Dr. Phan die Notbremse ziehen musste. Die Nasdaq wurde gerade zu diesem Zeitpunkt mit Aufnahmeanträgen überschwemmt und hat folgerichtig die Messlatte deutlich nach oben gesetzt. Dadurch
sanken die Chancen für die Aufnahme einer Holding mit lediglich einer nennenswerten Beteiligung natürlich gewaltig.
Ausgehend von dem was Hartcourt bereits besitzt möchten wir nun einen Blick auf die zukünftigen Pläne Hartcourts werfen:
Broadband ISP: Angesprochen wurde eben
das Internet-TV von Sinobull. Das hört sich eindrucksvoll an und mittels Streamingasia hat man auch geeignete Kompressionsverfahren
zur Verfügung. Dennoch verfügt Streamingasia über keine Wundertechnologie, so dass eine schnelle Internetanbindung unabdingbar ist. Hierfür findet man jedoch gerade in China ideale Bedingungen, da der Staatsbetrieb China Telecom plant, die chinesischen Grosstädte landesweit an ein Glasfasernetz anzubinden. Die Internet Service Provider (ISP) werden also in Zukunft auf einen vernünftigen Datenhighway zurückgreifen können. Als Pilotprojekt
vernetzt man zur Zeit Shanghai und vergibt die "Vermarktungsrechte" an die ISP. Diese müssen nur noch den Anschluss der Endkunden über die sogenannte "Last Mile", d.h. von der Strasse in die Wohnung,
sicherstellen. Die Möglichkeiten sind gigantisch. Die ISP können ihre Endkunden mit 10-100 Mbit, das ist 1000 mal schneller als ISDN, versorgen. Shanghai ist hier die erste Stadt der Welt in der dies flächendeckend für Endkunden möglich sein wird. Voraussichtlich wird China somit der Vorreiter in der Welt was die Verschmelzung von
Internet mit Fernsehen betrifft. Technisch ist das natürlich auch in anderen Ländern möglich, doch ökonomisch kann sich das niemand
leisten. Hier macht sich das Sponsoring eines kommunistischen
Staates mittels des Staatsbetriebes China Telecom bemerkbar.
Doch vor der Zulassung als ISP steht die Lizenz,
die der Staat vergibt. Um diese Lizenzen konkurrieren sowohl staatliche Anbieter wie China Telecom, als auch private
Unternehmen. Angesichts der hohen staatlichen Investitionen
haben es die privaten Anbieter jedoch ungleich schwerer, in den Besitz
einer begehrten Lizenz zu gelangen.
Bereits Ende 1999 ging Hartcourt daran, einen chinesischen ISP aufbauen. Um der damals schlechten Infrastuktur aus dem Wege zu gehen, sollte ein drahtloses Netz über Satellit als Backbone dienen.
Zu diesem Zweck wurde mit Beijing Innostar Hi-Tech Enterprises, Ltd.
(Innostar) ein Joint Venture gleichen Namens gegründet. Vorraussetzung für die Investition von Hartcourt war jedoch eine
ISP-Geschäftslizenz von Innostar. Seit über einem Jahr bemüht sich Innostar nun schon erfolglos diese Lizenz zu erlangen.
Ein ISP namens ChinaOnline (COL), nicht zu verwechseln mit der Holding China Online aus Hongkong, konnte sich hingegen in der
Zwischenzeit schon 105 Lizenzen in 105 Städten sichern. Das Industrie und Informationsministeriums und später das chinesische Militär als Teilhaber dürfte dabei sicher nicht als Klotz am Bein gewirkt
haben. Doch ein ISP, der sich in China vorwiegend über Bannerwerbung finanziert, dürfte es schwer in die Gewinnzone schaffen. So ist auch bei COL die Cashburn Rate fast so groß wie die Einnahmen. Diese mis-sliche Entwicklung scheint der Staat nun nicht mehr auf seine Kappe nehmen zu wollen und sucht als Nachfolger private Investoren. Hartcourt reagierte sofort. Im Mai 00 unterzeichete man eine Vereinba-rung über eine Beteiligung von 51% an der Shenzhen Rayes Group Limited (Shenzhen), die wiederum 51% an COL hält. Interessanterweise
würde die Beteiligung Hartcourts an COL also nur 26 Prozent betragen,
jedoch Hartcourt hat die volle Kontrolle. Da wäre aber noch die unangenehme Tatsache, dass COL bei 30 Millionen $ jährlichen Ein-nahmen 20 Millionen $ Verlust erwirtschaftet. Voraussichtlich wird sich dies auch in den nächsten 2 Jahren nicht bessern. Ein entscheidendes Faktum für Hartcourt. Alleine die Beteiligung kostet Hartcourt mindestens 50 Millionen $, eine Summe die man aber noch gerade so aufbringen könnte, die jährlichen Verluste würden Hartcourt
jedoch das Genick brechen. Also sucht Dr. Phan nach einem finanzkräftigen amerikanischen Partner, um die ersten verlustreichen
Jahre durchstehen zu können.nEr wurde im März auch fündig, doch der
Partner sprang im April mit den fallenden Kursen wieder ab. Hier ist also abwarten angesagt. Mit Innostar und COL laufen 2 ISP Projekte von Hartcourt also gerade auf Sparflamme.
Mit einer dritten ISP-Beteiligung hat Hart-court im Moment jedoch mehr Erfolg. Der einzige rein private ISP Chinas befindet sich im Besitz der @Family Broadband Networks Ltd (@Family), welche sogar schon eine Lizenz in Shanghai besitzt. An diesem erfolgversprechenden ISP wird sich Hartcourt laut einer im Oktober abgeschlossenen Vereinbarung mit 40% beteiligen. In Shanghai wurden mittlerweile bereits 7 Hochhäuser angeschlossen, Ende Dezember sollen es bereits 15 sein. Natürlich kann man den Chinesen nicht allzu viel für einen
Anschluss berechnen, auch für 10-100 Mbit nicht. Das Preismodell sieht zur Zeit eine für unsere Verhältnisse paradiesische
Gebühr von 12$ im Monat vor. Die Hälfte der Einnahmen gehen an China Telecom und die andere Hälfte darf @Family behalten.
Auch im Bereich Broadband ISP spart CEO Dr. Phan nicht mit Superlativen: So soll seiner Vision nach die noch zu gründende
Tochter im Bereich Broadband ISP zur AOL Chinas werden.
Hartcourt Capital: Zur Erinnerung: Hartcourt hält eine Beteiligung an Sinobull, die u.a. mit ihrem Intranet China Pac den elektronischen
Handel ermöglichen. Jedoch hat die Zentralregierung auch das Internet
für den Börsenhandel geöffnet. Deswegen will Hartcourt den nächsten logischen Schritt machen und eine Online-Bank errichten. Zur Zeit ist in China der Handel von Aktien für Privatpersonen über Online-Banken
noch verboten, doch im Zuge der WTO rechnet man mit einer Zulassung. Folgerichtig bereitet Harcourt den sofortigen Einstieg bereits vor und gründete im August die Tochterfirma Hartcourt Capital.
Ein paar Tage später gab es dann auch schon den ersten Vertrag mit Koffman Securities, einem Broker aus Hongkong. Hartcourt Capital vereinbarte eine Beteili-gung von 30%. Mit Koffman meint Hartcourt den richtigen Partner für den Aufbau einer Investment Banking Plattform und einer Angebotspalette mit Online Banking, Online Versicherungen, Online Kredite etc gefunden zu haben. Zuerst will man in Hongkong präsent sein und von dort aus dann nach China expandieren. Um das Angebot zu stärken beabsichtigt man weitere
Beteiligungen, z.B. steht man für den Aufbau des Online Banking in China in Verhandlungen mit einer chinesischen Bank.
Doch mit Hartcourt Capital hat man aber
noch mehr vor. Dr. Phan strebt eine diversifizierte Gesellschaft nach dem Vorbild von General Electric an. Hier können die Aktionäre in nächster Zeit wohl mit einigen Vereinbarungen rechnen.
Thema IPO: Das Ziel einer jeden Holding ist in der Regel seine Beteiligungen zu Geld zu machen und folgerichtig bietet sich ein
Gang der Tochterfirmen von Hartcourt an die Börse an. War früher noch ein IPO von Sinobull an der Nasdaq geplant, so änderte Dr. Phan nach den Kursverfall aller China-Aktien seine Ansicht und strebt nun eine
Plazierung am Hongkonger Growth Enterprise Market (GEM) an. Der GEM ist vergleichbar der Nasdaq und in Hongkong können auf dem chinesischen Markt operierende Aktien einfach besser eingeschätzt
werden. Hartcourt hofft, dass sich die u.a. auch dadurch bedingte Verzögerung von einem Jahr bezahlt macht. Das erste IPO
wird aber nicht Sinobull, sondern Streamingasia im 1.Quartal 01 sein. Streamingasia mit seiner Tochter Logicspace wurde von Hartcourt inzwischen wieder aus Sinobull herausgelöst und soll demnächst mit Beijing Total Solution System, Ltd.(TSS) verstärkt werden. Im 2. Quartal 2001 soll Sinobull folgen. Mit 2 anderen Gesellschaften,
Hartcourt Capital sowie dem Broad-band ISP strebt man ein IPO in 2002 an.
Interessanterweise will Hartcourt seine Erlöse zumindest der ersten beiden dieser 4 IPOs direkt den eigenen Aktionären zukommen
lassen. Denkbar ist eine Dividende in Form von Streamingasia oder Sinobull Aktien. Es bleibt aber fraglich wie sich ein Aktionär verhalten soll, der über seinen Broker gar keine Möglichkeit hat diese nur in Hongkong gelisteten Aktien zu verkaufen. Für Kleinaktionäre stellt sich ausserdem das Problem der hohen Gebühren bei Auslandstransaktionen. Dieses Problem wird sich wohl durch Zweitlistings lösen lassen, bis dahin muss der Anleger aber Geduld beweisen. Aufgrund der hohen anfallenden Steuern bei einer solchen Dividende denkt Hartcourt inzwischen auch über andere Möglichkeiten nach.

Die Aktie: Der Aktienkurs stieg splittbereinigt von 10 Cent im Frühling 99 auf 10 Dollar im Januar 00. Das ist eine Steigerung
von unglaublichen 10 000% und somit eine der grössten Erfolgsgeschichten überhaupt im Jahre 99. Im nachhinein stellte sich heraus, dass 10$ gemessen an dem damals erreichten, deutlich überzogen
war. Mittlerweile ist die Euphorie verflogen und auch der Aktienkurs ist mit 2 Dollar am Boden der Tatsachen angelangt. Es ist aber
zu bemerken, dass die in Amerika notierte Konkurrenz der China Aktien, die aber in der Regel mehr in Hongkong operieren, oftmals
noch mehr als 80% von ihren Höchstständen verloren haben. China.com musste 87% abgeben. Die Marktkapitalisierung von Hartcourt beträgt ca. $ 120 Millionen. Zu der Bilanz ist zu sagen, dass sie auf den
ersten Blick sehr abschreckend erscheint. Die Einnahmen sind marginal und dürften in diesem Jahr 2 Millionen $ nicht überschreiten.
Genauer betrachtet ist das aber eher unerheblich, da die Einnahmen von
den Beteiligungen nach US-GAAP nur ver-bucht werden dürfen, wenn die Beteiligung 50% überschreitet. Das ist bei keiner der bereits operierenden Tochterfirmen der Fall. Die Verluste sind ebenso zu vernachlässigen, da hier die Kosten für die Beteiligungen verbucht werden. Sinobull erwartet in diesem Jahr eine Umsatz von $ 12 Mil-lionen bei einem Verlust von $ 1 Million. Streamingasia erwartet einen Umsatz von über $ 3 Millionen und einen kleinen
Gewinn. Allerdings kann dies sich kurzfristig durch neue Kooperationen und Akquisitionen ändern

Fazit: Die Methoden Hartcourts den chinesischen Internetmarkt zu erobern waren Anfangs sehr ungestüm. Trotz der Erfahrung von Dr. Phan blieben viele Fehlschläge nicht aus. Doch zunehmend gewinnt man den Eindruck, dass Dr. Phan sehr lernfähig ist und auch seine anfangs sehr
unterhaltsamen Briefe an die Aktionäre werden immer seriöser. Die Politik der zurückhaltenden Information gegenüber der Öffentlichkeit scheint sich auch bei Hartcourt, wenn auch langsam, immer
mehr durchzusetzen, gleichwohl die Aktionäre aber immer noch über viele Entwicklungen frühzeitig informiert werden. Ein Vergleich mit anderen bereits etablierten Beteiligungsgesellschaften ist hier
nicht einfach, da diese oftmals schon einige Beteiligung veräußert haben und dadurch über Einnahmen verfügen. Der Wert von Hartcourt definiert also sich nicht über Einnahmen und Verlust, sondern über
die Beteiligungen, die aber erst noch an die Börse gebracht werden müssen. Der Anteil Hartcourts an Sinobull und Streamingasia wird nach dem IPO auf knapp $ 300 Millionen geschätzt. Sollte die Erlöse des Börsengangs tatsächlich den Aktionären zugute kommen, so ist ein
Investment in Hartcourt wesentlich attraktiver als in andere Beteiligungsgesellschaften und der in der Branche üblich Bewer-tungsabschlag auf die Beteiligungen fällt weg.
Man darf nicht vergessen, dass man die Möglichkeit hat schon früh in einen der vielversprechendesten Märkte der nächsten Jahrzehnte zu investieren. Die China Story beginnt erst und Hartcourt sichert sich mit dem Vorteil der First Mover im Rücken frühzeitig ein Stück vom Kuchen. Es ist äusserst schwierig in China zu investieren. Daher beschränken sich die meisten sogenannten "China-Werte" auf Hongkong.
Gerade im Internetbereich ist China sehr ablehnend was den Einsatz von ausländischer Software angeht. Hartcourt besitzt
daher fast nur lokale Konkurrenz. Der Eintritt Chinas in die WTO kann sich noch herauszögern und bis dahin hat sich Hartcourt mit einem Netzwerk von Kooperationen bereits festgesetzt. Niemand kann heute
erahnen, welche Möglichkeiten sich hier ergeben. Hartcourt scheint nun auf dem richtigen Weg zu sein. Die angestrebten Ziele (siehe Interview) sind sehr ambitioniert aber sind gar nicht so abwegig, wie
man auf den ersten Blick vielleicht glauben mag. Ein Kursziel anzugeben wäre in meinen Augen Kaffeesatzleserei, aber ebenso wie man sein langfristiges Depot heute u.a.auf Umwelt - und Biotechnologie ausrichten sollte, so empfiehlt sich ein Investment in China. Risikobereite Anleger, die an den chinesischen Markt glauben, sollten
mit Kenntnis der politischen Situation Chinas einen kleinen Teil ihres Depots mit Hartcourt bestücken. Sobald die gegenwärtige
Marktsituation sich wieder etwas stabilisiert hat, werden wir auch unser Musterdepot um einige Hartcourt-Anteile ergänzen.