Durchatmen. Sonst ist der Zahlenwirrwarr bei der Münchener Rück (MUV) nicht zu bewältigen. Vergangenes Jahr hat sie vor Abschreibungen auf Geschäfts- oder Firmenwerte brutto 809 Mio. Euro verdient.
Im Vergleich zu den minus 415 Mio. Euro 2001 ist das ein deutlicher Fortschritt. Aber erneut ist das Jahresergebnis mit 1,08 Mrd. Euro höher als der Vorsteuergewinn, weil negative Steuern von 574 Mio. Euro verbucht wurden. Und nach Steuern haben auch die diversen Sondereinflüsse der MUV 2002 einen positiven Effekt von immerhin 397 Mio. Euro beschert.
Da die Erträge aus Kapitalanlagen dieses Jahr "das Niveau der vergangenen Jahre nicht erreichen" werden, ist man eigentlich schnell fertig mit der MUV. Denn schon im laufenden Quartal werden neue Abschreibungen fällig. Und die kombinierte Schaden-Kosten-Quote in der Rückversicherung - das Verhältnis von Schadenaufwendungen plus Kosten für den Versicherungsbetrieb zu den verdienten Beiträgen - wird vorläufig nicht spürbar unter 100 Prozent fallen. Im eigentlichen Geschäft verdient die MUV daher von Zinseffekten abgesehen kein Geld. So bleibt sie von der Kapitalmarktlage abhängig.
Gut: Nur mit den laufenden Erträgen aus Kapitalanlagen gerechnet - also insbesondere die Veräußerungsgewinne sowie die Abschreibungen eliminiert - wären die Einnahmen vor Steuern insgesamt um 2,4 Mrd. Euro höher ausgefallen. Auch die Reserveaufstockung für das WTC und die American Re als Sondereffekt akzeptiert, die nach Steuern mit 1,8 Mrd. Euro belastet hat, und man ahnt, welche Ertragskraft in der MUV theoretisch steckt. Sie sollte die Sondereffekte allerdings endlich vor Steuern angeben, damit man sie organisch auch richtig einschätzen kann.
Bloß hat selbst die um WTC und American Re bereinigte Schaden-Kosten-Quote von 106,5 in der Rückversicherung enttäuscht. Und man ist es auch leid, dass die bereinigte Schaden-Kosten-Quote ständig weit unter der tatsächlichen liegt. Immerhin führen die Großschäden wie das WTC-Attentat auch dazu, dass Preise und Konditionen sich anschließend verbessern. Komischerweise hat man noch nie davon gehört, dass die Schaden-Kosten-Quote in den Folgejahren auch um diesen positiven Effekt bereinigt würde.
Klar, die Vertragserneuerungen wurden hinsichtlich der Preise und Konditionen weiter darauf ausgerichtet, die Quote auf unter 100 Prozent zu drücken. Bei der American Re, die jetzt angeblich genug Reserven hat, soll die Schaden-Kosten-Quote 2003 und 2004 sogar auf etwa 95 Prozent fallen. Aber wiewohl der Versicherungszyklus der MUV zuspielt, kann man nur hoffen, dass damit endlich die tatsächliche Quote gemeint ist - und nicht die wie auch immer bereinigte.
Bisher haben sich die Prämienzuwächse in der Rückversicherung jedenfalls noch nicht niedergeschlagen. Und das vierte Quartal war enttäuschend. Zwar mögen einzelne Quartale nicht sonderlich aussagekräftig sein. Dennoch: Die bereinigte Schaden-Kosten-Quote von insgesamt 106,5 Prozent lag bis zum September noch bei 102,2 Prozent. Und während die Bruttobeiträge bis dahin noch um 23,1 Prozent gewachsen waren, sind sie im vierten Quartal um sechs Prozent gefallen. In der Erstversicherung ist die Schaden-Kosten-Quote 2002 zwar auf 99,1 Prozent gesunken. Indes haben ihre Prämieneinnahmen organisch gerade mal um 3,1 Prozent zugelegt. Immerhin sollen bei der Ergo bis 2005 etwa 300 Mio. Euro gespart werden. Gut auch, dass die Dekonsolidierung der Allianz das Konzernergebnis stabilisieren wird.
Aber dann ist da noch die nachrangige Anleihe, deren Konditionen weiter offen sind. Nach dieser Emission scheint die Kapitalausstattung fürs Erste ausreichend, wenn man das erforderliche Risikokapital von 15,6 Mrd. Euro zu Grunde legt. Doch bei einem Nettovermögen von 14,9 Mrd. Euro ist eine spätere Kapitalerhöhung nach wie vor nicht auszuschließen - selbst oder gerade wenn sich das operative Geschäft verbessert. S&P jedenfalls ist offensichtlich nicht überzeugt.
Wegen der Dividendenrendite muss man die Aktie nach wie vor nicht haben. Und so hat die MUV noch viel zu beweisen, obwohl es auf der Hand liegt, dass sie mit einem Börsenwert von 12 Mrd. Euro nicht gerade teuer ist. Ihr Aktienanteil an den Kapitalanlagen liegt immer noch bei 15,5 Prozent. Vorerst wird es also dabei bleiben: Nur bei steigenden Börsen können die Anleger aufatmen.
So long,
Calexa
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