Um mal das Restrisiko von weiteren Pleitemeldungen abzuschätzen, habe ich mir noch mal das Beteiligungsportolio von Arques angesehen. Im letzten Sommer gab es laut Arques 5 ausgesprochene Wackelkandidaten mit erheblichem Restrukturierungsbedarf: Schöps, Hottinger, Eurostyle, ASM, SM Electronic.
Schöps wurde in Q2 abgeschrieben und dann entsorgt, Verluste weitgehend non cash (Markenname, Firmenwert), Hottinger wurde ohne große Verluste entsorgt, bei Eurostyle gibt es in Q3 eine erhebliche Abschreibung, vermutlich überwiegend non cash.
Die Abschreibungen von Schöps und Eurostyle darf man wohl als Rückabwicklung eines guten Drittels der bargain purchase Gewinne von 2007 betrachten, wobei ich mich schon seit längerem frage, ob man Eurostyle letztes Jahr nicht in letzter Minute, schlecht überlegt, noch ins Boot geholt hatte, um die blödsinnigen Ebitda Prognosen zu schaffen. Das hat sich jetzt gerächt.
SM und ASM sind weiter Wackelkandidaten. Allerdings wurden dazu wohl weder viel Gewinne verbucht noch Geld rein gesteckt. ASM hängt laut Arques stark von der Bereitwilligkeit der spanischen Banken ab, die Kreditlinien weiter zu gewähren, was wieder an den operativen Aussichten hängt.
Wenig gefallen kann man auch an der börsennotierten Tiscon finden. Wahrscheinlich um die 5 Mio Verlust in 2008 und unterkapitalisiert. Arques hat sie zum Börsenwert in der Bilanz. Außerdem gibt es noch 3 Mio nachrangige Forderungen.
Die meisten anderen Kandidaten befanden sich im Sommer im Break Even Bereich. Da dürfte es seitdem Licht- und Schattenwechsel gegeben haben. Einerseits die schwache Konjunktur, andererseits oft eine Verbesserung der Wettbewerbssituation im Vergleich zu Konkurrenten aus dem Dollarraum und aus Asien aufgrund der Euro Rückbildung. Auch die hohen Energie- und Rohstoffpreise, die man nicht immer weitergeben konnte, haben sich normalisiert. Gefährdet könnte Cabresa (Stahlverarbeiter) sein. Auch Anvis (Antivibrationssysteme), die als fortgeschritten saniert galten, könnten Branchenkonjunktur bedingt wieder zurückfallen.
Interessant ist, das die NAV Angaben, die ja auf der Basis von free cash flow Betrachtungen ermittelt werden, zu Schöps und Eurostyle viel geringer angesetzt waren als die Buchwerte oder bargain purchase Gewinne in der Bilanz.
Zukünftig wir sich Arques wohl hauptsächlich auf die dicke Brocken, wie die kommende Siemenstochter konzentrieren, und nicht mehr viel Aufwand betreiben bei den kleine Beteiligungen, also bei allem, was deutlich unter 50 Mio Umsatz hat. Was man da noch im Portefeuille hat, gilt aber als weitgehend saniert und wartet auf ein besseres Marktklima zwecks verkauf.
Es wäre sicher wünschenswert, wenn man die bargain purchase Gewinne, wenn man denn schon nicht glaubt, darauf verzichten zu können, für jedes Unternehmen getrennt ausweist. Das gleiche gilt für Bürgschaften bzw. cash Einlagen/Forderungen, die man den einzelnen Beteiligungen gewährt hat. Das würde Investoren eine bessere Abschätzung der Risiken und Gewinn- bzw. Verlustqualitäten ermöglichen und zu einer angemessenen Bewertung der Aktie (Reduzierung des Angstfaktors) führen. Außerdem sollte man endlich mal Abstand nehmen von den irrelevanten Umsatz und Ebitda Prognosen, die man dann entweder nur durch Kunstgriffe mir Folgekosten (siehe Eurostyle) oder gar nicht einhalten kann, was dann nur der Glaubwürdigkeit schadet.
Insgesamt darf man Arques als deutlich unterbewertet betrachten. Auf der Sanierungsebene wurde überwiegend gute Arbeit geleistet. Einige verfrühte Börsengänge (Arqana, Tiscon) , die unklare Ausweisung des bargain purchase Anteils an den Gewinnen, einige vorschnelle Käufe (möglicherweise wegen der bargain purchase Gewinne - die von der Börse sowieso kaum ernst genommen werden) die dann später zu Verlustausweisen führten (die dann von der Börse ernst genommen werden), sowie teils irrelevante, und dann nicht einzuhaltende Prognosen über Finanzkennzahlen, Käufe und Verkäufe, haben die Glaubwürdigkeit des Managements ziemlich ruiniert. |
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