Habe mir gerade mal den Report von Goldman Sachs von heute zu European Satellites SES und Eutelsat angesehen. Finde den Report sehr interessant, bis auf einige Punkte bei der Bewertung auch recht gut.
Vorweg: SES wurde mit Targetpreis 8 EUR und Eutelsat 16 EUR angegeben.
Der Bewertung schließe ich mich nicht an. Aber nehmen wir das kurz auseinander (nur mit Bezug auf SES):
C-Band wird mit 5 EUR pro Aktie bewertet. Hierzu wird das FCC-Proposal von 3968 Mio. USD unterstellt, aufgeteilt in 2 Payments und diskontiert mit dem Unternehmens-WACC.
Bei der restlichen Bewertung kommt GS folglich gerade mal auf 3 EUR pro Aktie. Das hat den Hintergrund, dass man den Status Quo nimmt, die Verringerung der Videorevenues fortsetzt und ein Anstieg der Network-Revenues. 2025E würde dann erstmals mehr mit Network erzielt (aber auf fast gleichem Niveau).
Dennoch setzt man neben den Kapitalkosten im Sinne des WACC ein TV-Growth von -0,5% an. Verändert man diese Annahme (auf 0,5% bzw. 1%) kommt man auf ein Targetpreis von 9,20 EUR bzw. 9,90EUR. Das ist der erste Punkt bei dem ich widerspreche.
DEr zweite Punkte: Man nimmt konstant den WACC von heute an, inkl. der hohen Verschuldung. Man berücksichtigt hier keine Optimierung der Bilanz bzw. Schuldenabbau. Folglich werden aus meiner Sicht die Kapitalkosten (kurzfristig richtig aber) langfristig zu hoch angesetzt. Zumal neben dem heutigen Debt/Equity Ratio 35:65 FK-Kosten von 3,2% angesetzt werden, trotz Investment Grade.
Unterstelle ich nur noch 2% FK-Kosten bei gleichem D/E-Ratio, sind wir bereits bei 7,1% WACC. TP >10 EUR.
Unterstelle ich meine Annahmen (keine CF-Anpassung, aber CF ist sehr konservativ), dafür nur noch 6% WACC sind wir bei 13,4 EUR. Alles steht und fällt mir den Network Revenues...In einer vorherigen eigenen Bewertung kommen ich auf 16 EUR. Und rechne ferne bei einem Durchbruch mit einer MArktübertreibung auf bis zu 18 EUR. |
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