Ich wollte ja noch meine Favoriten kurz erklären. Sollte es Nachfragen zu den Werten geben, bitte dann in den dafür vorgesehenen Threads nachfragen und diskutieren. Ich bin gerne bereit spätestens Anfang nächster Woche umfangreich darauf einzugehen. Aktuell wird’s vielleicht eng, weil ich andere Verpflichtungen die nächsten Tage habe.
Ich habe versucht Werte auszuwählen, die nicht bereits in 2017 überhitzt sind, nicht allzu zyklisch sind, vielleicht durch Sonderfaktore belastet wurden, die sich 2018/19 auflösen/wegfallen, und natürlich günstig nach Ertrag und CF bewertet werden und wenig Bilanzrisiken aufweisen.
Ecotel …. Kurs 10,73 € …. MarketCap 37,7 Mio € …. 2018er Kursziel 16 € (50% Potenzial)
Umsatz18 = 125 Mio € - KUV = 0,30
Ebitda18 = 8,2 Mio € - EV/Ebitda = 4,2
Überschuss = 2,0 Mio € - KGV =18,8
Bei Ecotel geht es vor allem darum was nach der derzeitigen Investitionsphase ab 2019 erreicht werden dürfte. Insbesondere die Bewertung bezüglich zukünftiger FreeCashflow-Erwartungen ist eine der attraktivsten bei deutschen Nebenwerten, zudem nun auch mit Wachstumspotenzial kombiniert, das die letzten Jahre fehlte. Dazu hat man eine latente Übernahmefantasie aufgrund der Zukäufe eines russischen Investors zu bieten, der nun 29% der Aktien hält. Ab 30% würde ein Pflichtangebot fällig.
Im Jahr 2019 erwarte ich rund 10 Mio € Ebitda und 6,0 Mio FCF bei einem EV von 31-33 Mio € beim aktuellen Kurs, also EV/FCF von 5,5. Faktisch einzigartig auf dem deutschen Kurszettel. Ich kopiere hinsichtlich Trigger einfach mal ein Zitat aus der Q3-Adhoc. … "Die aktuellen Investitionen in künftiges Wachstum und in neue Systeme werden ecotel in die Lage versetzen, die laufende Transformation von ISDN zu All-IP weiter zu forcieren. Die daraus resultierende Rohertragssteigerung in diesem Bereich von ca. 50 auf bis zu 60 % wird aus Sicht des Managements in den kommenden Jahren zu signifikanten Ergebnissteigerungen führen." … Die 2017er Daten und auch die ersten 1-2 Quartale in 2018 werden das große Potenzial von Ecotel noch nicht verdeutlichen. Wer hier also einsteigt, sollte 15-18 Monate Geduld mitbringen. Ich sehe aber auch kurzfristig wenig Risiko nach unten, da sich die Story langsam rumspricht und es zudem die angesprochene Übernahmefantasie gibt. Ich halte hier auch eine Kursverdopplung auf Sicht zwei Jahre für realistisch, gehe aber für 2018 erstmal mit einem Kursziel von 16 € heran, da sich die Investitionen noch weit ins Jahr 2018 hinein schieben und so Überschuss und FreeCashflow noch belasten. Meine Erwartungen halte ich hinsichtlich Ebitda und Cashflow für eher konservativ. Kommt man 2020 in die Nähe der 60% Bruttomarge im B2B-Segment, dürften wir Ebitda-Größen von 13-15 Mio € sehen, mit entsprechend extrem großen Hebel auf Überschuss und Cashflow.
Vivanco ….Kurs 4,31 € …. MarketCap 23,6 Mio € …. 2018er Kursziel 6,0 € (40% Potenzial)
Umsatz18 = 82,0-82,5 Mio
Ebitda18 = 6,0-6,2 Mio
Überschuss18 = 3,3-3,4 Mio € --- KGV = 7,0
Der Vivanco-Aktienkurs wurde jahrelang durch die hohe Nettoverschuldung belastet, die von Ende 2014 (mit über 25 Mio €) auf 15 Mio € Mitte 2017 gesenkt werden konnte. Sie wird bis Ende 2018 voraussichtlich auf rund 11 Mio € fallen, was weniger als dem 2fachen Ebitda und etwa 3fachen Überschuss entspricht, so dass die Nettoverschuldung zukünftig keinen KGV-Abschlag mehr zur Folge haben sollte, zumal die restlichen Finanzverbindlichkeiten gegenüber dem eigenen Großaktionär bestehen. Auch das stark negative Eigenkapital (Ende 2014 bei -9,4 Mio €) war lange Zeit ein Belastungsfaktor. Das EK dürfte mit Stichtag Ende 2017 bereits etwa die Nulllinie erreicht haben und bis Ende 2018 deutlich im positiven Bereich sein. Aus diesen Gründen halte ich ein KGV von rund 7 für nicht mehr gerechtfertigt, zumal sich das Finanzergebnis auch sukzessive weiter verbessern dürfte, was selbst bei stagnierendem Umsatz dann ab 2019 die Bewertung klar unter KGV 7 drücken würde. Das Geschäftsmodell (im Grunde „Gemischtwarenhändler“ im IT/TK-Zubehör) mag nicht sonderlich „sexy“ wirken, aber man macht nun seit drei Jahren durchgängig solide 6 Mio € Ebitda und 3 Mio Überschuss. Für 2017 hatte man 6-7 Mio Ebitda und 3-4 Mio Nettogewinn in Aussicht gestellt, musste aber nach dem ersten Halbjahr die Prognose leicht nach unten anpassen und geht nun vom unteren Ende der Prognose aus. Daraufhin war der Kurs inklusive der Gewinnmitnahmen nach dem starken Kursanstieg von 6 € auf fast 4 € zurückgekommen. Für meinen Geschmack aber übertrieben hart abgestraft. Im Jahr 2018 erwarte ich zumindest wieder Kurse von 6 €, was einem KGV von 10 entspricht. Risiko besteht aus meiner Sicht am ehesten in der Aktionärsstruktur. Großaktionär und Hauptgläubiger Xupu hält 83%, so dass erstens der Freefloat nur bei rund 3 Mio € liegt, und zweitens ein Delisting nicht ausgeschlossen ist. Beides muss ja aber nicht zwingend schlecht sein. Vielleicht kann Delistingexperte straßenköter ja zu dem Thema in Bezug auf Vivanco noch was sagen. Auf der positiven Seite ist natürlich auch eine Komplettübernahme zu halbwegs fairen Kursen von mindestens 6 € denkbar. Mittelfristig sollte man bei guter Börsenlage auch wieder 8-10 € erreichen können.
Einhell ….Kurs 84 € …. MarketCap 315 Mio € …. 2018er Kursziel 125 € (50% Potenzial)
Umsatz18 = 585 Mio € - KUV = 0,54
Ebitda18 = 48,0 Mio € --- EV/Ebitda = 6,6
Nettogewinn18 = 25,5 Mio € --- KGV = 12,3
Einhell konnte nach 9 Monaten den Umsatz um 13,4% und den Vorsteuergewinn um 84% steigern, was einer Vorsteuermarge von 6,8% entspricht. Ex ppa Abschreibungen läge die Rendite gar bei 7,1%. Interessant dabei ist, dass die Gewinnsteigerungen sukzessive je Quartal noch zunahmen, und das man trotz eines negativen Einmaleffekts im saisonal schwachen Q4 mit einer Mindestmarge von 6,5% bzw. 33,0-33,5 Mio € EbT auf Jahresbasis rechnet. Bereinigt man alle Sonderfaktoren würde das Vorsteuerergebnis auf mindestens 38,5-39,0 Mio € steigen. Allein daraus ergäbe sich also bis 2019 schon ein Gewinnanstieg um fast 6 Mio €, ohne weiteres Umsatzwachstum zu unterstellen. Zudem dürfte der starke operative Cashflow dafür sorgen, dass (nach zuletzt starkem Aufbau des working capital) wir ab 2019 eine deutliche Nettocashposition aufbauen, vorbehaltlich größerer Dividendenzahlungen. Das führt dazu, dass wir auch ohne Umsatzwachstum im Jahr 2019 von einem KGV von knapp 10 ohne jegliche Nettoverschuldung reden. Wobei ich derzeit nicht wüsste, wieso das Wachstum ab sofort abrupt abbrechen sollte. Der Vorstand zeigt sich vorsichtig optimistisch, sieht die Risiken am ehesten am Devisenmarkt, wobei man ein Profiteur des derzeit starken Euros ist. Da Einhell mehr als 85% der Umsätze in krisensicheren Regionen macht, die derzeit eine starke Konsumnachfrage auszeichnet, kalkuliere ich 2018 mit weiterem Wachstum von 5-7% auf 585 Mio €. Die ppa fallen erst 2019 deutlich raus, so dass man in 2018 wohl „nur“ mit einem EPS von 6,6-6,8 € kalkulieren kann. Umsatzseitig gucke ich noch nicht auf 2019 hinaus, weil ich das in dem Geschäft etwas spekulativ bis unseriös fände, aber die Bilanzsituation erlaubt anorganisches Wachstum (oder hohe Dividenden), man hat noch Einsparpotenzial, und ppa fallen raus. Insofern schon genug Trigger für steigende Kurse. Allerdings ist die Aktie im Jahr 2017 sehr stark gestiegen. Man sollte die Aktie also auch mal seitlich zwischen 79 und 89 € auskonsolidieren lassen. Die Phase könnte noch 1-2 Monate oder länger anhalten, aber spätestens mit den Q1-Zahlen im Mai erwarte ich wieder anziehende Kurse. Kursziel 125 €.
Muehlhan … Kurs 2,68 € … MarketCap 52,2 Mio € …. 2018er Kursziel 3,6 € (35% Potenzial)
Umsatz18 = 262 Mio € - KUV = 0,20
Ebitda18 = 16,0 Mio € --- EV/Ebitda = 4,1
Nettogewinn18 = 4,0 Mio € --- KGV = 13,1
Eigenkapital = 71,5 Mio € - KBV = 0,73
Muehlhan ist ein weltweit führender Dienstleister für industriellen und maritimen Oberflächenschutz. Als man vor 2-3 Jahren die Umstrukturierung begann und sich dabei aus risikoreichen Regionen verabschiedete und sich u.a. im Ölsektor weiteres margenstarkes Wachstum erhoffte, kam ihnen der Ölpreisrückgang in die Quere, was einen gewissen Investitionsstau im Sektor verursachte. Aktuell sehen wir wieder deutlich steigende Ölpreise, was zeitverzögert auch Muehlhan durch die herausgeschobenen Investitionen der Plattformbetreiber zugutekommen sollte. Im Jahr 2017 kamen eine Reihe interessanter News des Unternehmens. Neben einem sehr großen (aber margenschwachen) Rahmenvertrag im Ölsektor von Maersk für die kommenden Jahre konnte auch im Industriesektor ein Großauftrag aus den USA gewonnen werden, die zusammen die Umsatzbasis für die nächsten 1-2 Jahre absichern sollten. Nach den Q3-Zahlen gab man bekannt, dass die Jahresprognose am oberen Rand erreicht wird (6,5 bis 8,5 Mio € Ebit). Muehlhan hat zudem stark investiert, um unter anderen die Minderheitenquote zu senken, die neben der Zinsbelastung ein Hauptgrund für das niedrige EPS (trotz sehr niedrigem Ebitda-Multiple) in den Vorjahren war. Da man nun auch einen neuen zinsgünstigeren Konsortialkredit aushandeln konnte, bleibt schon 2017 aber besonders ab 2018 mehr im Überschuss hängen. Lag das KGV in den letzten Jahren meist bei rund 20, dürfte es nun auf etwa 13 fallen. Das allein wäre mir bei dem Geschäftsmodell noch kein strong buy wert, aber hinzukommen die niedrigen Ebitda und OCF-Multiplen, sowie eine MarketCap sehr deutlich unter dem Buchwert. Da ich durch die Großaufträge auch mit rund 5% Wachstum rechne, sollte sich die Bewertung zumindest auf Buchwertniveau bei 3,6 € pro Aktie anpassen. Zudem bleiben weiterhin Einsparpotenziale, beispielsweise bei Zinsen und der bislang sehr hohen Steuerquote. -----------
the harder we fight the higher the wall |
Thread abonnieren
