Spätestens seit der Mammut-Emission der Deutschen Telekom und dem damit verbundenen kurzfristigen Absturz der Aktie Anfang dieses Jahres sind Wandelanleihen in aller Munde. Und dies obwohl der eigentliche Reiz der "Convertibles" bei der Pflichtumtauschanleihe der Telekom gar nicht zum Tragen kommt, weil die T-Anleihe keine Wahlfreiheit vorsieht. Stattdessen muss die Anleihe zum Laufzeitende in Aktien getauscht werden.
Im Normalfall ist das anders. Der eigentliche Reiz von Wandelanleihen besteht nämlich darin, dass der Anleihebesitzer selbst entscheidet, ob er die Möglichkeit zum Umtausch in Aktien wahrnimmt oder nicht. Dies wird er jedoch nur dann tun, wenn die Aktie oberhalb des fixierten Umwandlungskurses notiert. Andernfalls wird er an seiner Anleihe festhalten und auf eine Rückzahlung des Nominalbetrages beharren. Diese Kombination aus Anleihesicherheit und Aktien-Chance hat die Investoren in den vergangenen drei Baisse-Jahren vor massiven Verlusten bewahrt.
"Vollautomatisches Portfolio-Management"
"Wandelanleihen liefern im Grunde ein vollautomatisches Portfolio-Management", fasst ein Produkt-Experte bei der Dresdner Bank den besonderen Charme zusammen. Bei fallenden Aktienkursen werde die Wandelanleihe mehr und mehr zu einem niedrig verzinsten Unternehmensbond. Bei steigenden Börsenkursen gewinne hingegen die Option auf den Umtausch an Bedeutung und die Kurse zögen mit der Aktie mit.
Der Zugang zu diesem Segment ist für Privatanleger allerdings nicht ganz einfach. Zum einen werden Wandelanleihen oft nur in sehr großen Stückelungen angeboten, die das Portfolio-Volumen kleinerer Sparer sprengen würden. Zum anderen ist der Markt sehr illiquide. Einen Ausweg aus diesem Dilemma bietet der Umweg über Fonds oder Korb-Zertifikate, in denen mehrere Wandelanleihen zusammengefasst sind und bei denen durch die Emittenten ein stets liquider Markt garantiert wird.
Hinzu kommt, dass beim Zugang über die von UBS Warburg, der Dresdner Bank und der DZ Bank angebotenen Wandelanleihe-Zertifikate auch ein weiteres Problem umgangen werden kann, das sich aus der aktuellen Marktverfassung ergibt. Nach drei Jahren Dauerbaisse haben sich nämlich die Aktien vieler Anleiheemittenten extrem weit von den fixierten Umtauschkursen entfernt. Dieser als "Prämie" bezeichnete Abstand zwischen dem aktuellem Aktienkurs und dem jeweiligen Umtauschkurs stieg, nach Berechnungen der UBS Warburg, im Schnitt aller europäischen Wandelanleihen auf weit über 200 Prozent.
Das bedeutet, dass bei vielen notierten Wandelanleihen mittlerweile die Aktienoption kaum mehr Relevanz hat, da die beziehbaren Aktien im Schnitt um mehr als 200 Prozent steigen müssten, damit die Call-Optionen wieder attraktiv werden. Ein Beispiel hierfür ist die im Jahr 2000 begebene Wandelanleihe von SGL Carbon: der Umtauschkurs von 89,10 Euro würde erst bei einer Verachtfachung der Aktie wieder erreicht werden und ob dies bis zum September 2005 gelingen wird, scheint mehr als fraglich.
Die Qual der Wahl
UBS Warburg
UBS Warburg und die Dresdner Bank versuchen, dem Rechnung zu tragen, indem sie nur solche Anleihen in ihre Zertifikatskörbe mit einbeziehen, bei denen noch immer der eigentliche Wandelanleihe-Charme existiert. So gilt bei dem mit rund 50 Titeln größten Portefeuille des UBS Europa Focus Convertible-Zertifikat (WKN: 864248) eine Prämien-Obergrenze von 100 Prozent, wobei de facto derzeit ein Durchschnittswert von rund 60 Prozent erreicht wird. Damit hat das Portefeuille nach marktüblichen Betrachtungsfaktoren überwiegend Anleihe-Charakter, wobei auch dies nach Einschätzung von Marktexperten einen gewissen Reiz hat. Denn mögliche - nach wie vor zu befürchtende - negative Impulse vom Aktienmarkt dürften auf die Kurse dieser Papiere nur noch sehr geringe Auswirkungen haben, während umgekehrt eine Börsenerholung schnell wieder Schwung in die Kurse der Wandelanleihen bringen würde.
Dresdner Bank
Darauf setzt auch die Dresdner Bank, die bei den Aufnahmekriterien ihres Dynamischen Wandelanleihe-Zertifikats (WKN: 754841) eine noch deutliche niedrigere Prämien-Obergrenze von 50 Prozent festgelegt hat. Diese Einschränkung ist jedoch nicht ganz unproblematisch, da die Auswahl an Anleihen, die diesem Kriterium genügen sehr beschränkt ist. Zumal die Dresdner, wie auch die DZ-Bank zusätzliche Anforderungen an die Bonität der Anleiheemittenten in das Selektionsverfahren eingebaut haben. Das führt sowohl bei der Dresdner Bank als auch beim Wandelanleihen-Select-Zertifikat der DZ-Bank (WKN: 758693) dazu, dass in die Startaufstellung der mehrmals jährlich anzupassenden Körbe auch weniger attraktive Papiere einbezogen werden mussten.
DZ Bank
So findet sich im DZ Bank-Depot ein bis März 2005 laufendes Papier, das in Siemens-Aktien getauscht werden kann, was aber erst nach einer Vervierfachung des Aktienkurses Sinn machen würde. Und auch bei der Dresdner Bank musste das Portefeuille mit zwei Papieren aufgefüllt werden, die jeglichen Aktienanreiz verloren haben. Sinnvoll erscheint der Ansatz aber dennoch, denn zum einen kann sich das Anleihe-Aktien-Gefälle im Zuge der sich abzeichnenden Erholungskurse schnell wieder drehen. Zum anderen gehen Marktbeobachter in den kommenden Monaten von einer spürbaren Belebung der Emissionstätigkeit aus, sodass sich bei den kommenden Überprüfungsterminen der Zertifikate durchaus reizvolle Anlagealternativen bieten könnten.
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