Nach einem arbeitsreichen Urlaub melde ich mich mit meiner Analyse zu den Halbjahreszahlen und den letzten Entwicklungen zurück.
Etwas geschockt war ich über die Panik im Forum bzgl. der HV Agenda und dem Thema Kapitalherabsetzung. Eine nominelle Kapitalherabsetzung wie bei Steinhoff dient rein der Bilanzoptik. Es dient dazu einen Bilanzverlust auszugleichen. Das Eigenkapital selbst besteht ja aus mehreren Bilanzpositionen. Steinhoff selbst hat in der Bilanz im Eigenkapital hohe Werte im Grundkapital (Ordinary share capital) aber auch hohe negative Werte in anderen Positionen. Die Kapitalherabsetzung dient dazu die Optik in der Bilanz zu verbessern. Der positive Betrag im Grundkapital wird weniger dafür die Verluste auch geringer. Eine Gesellschaft mit hohen Bilanzverlust (ein Teil des Eigenkapital) ist in einigen Bereichen beschränkt zB bei der Ausschüttung von Dividenden. Es ist daher bilanztechnisch sinnvoll diese Maßnahme durchzuführen. Die Reduktion des Nennwert je Aktie ist zwangsläufig daraus entstanden. In Summe ist die Meldung aber trotzdem als negativ einzustufen, da es das Risiko einer Verwässerung massiv erhöht hat. Ich hätte es besser gefunden wenn diese Maßnahme erst später durchgeführt werden würde. Auch hätte ich auf einen Aktiensplit gehofft damit Steinhoff den Pennystock Bereich verlässt. Gerade dies ist für die Optik als sehr negativ einzustufen.
Am Ende muss man aber sagen braucht das Management alle Optionen. Für Steinhoff wird es sehr schwer aufgrund der angeschlagenen Bilanz hohe Cashbeträge für die Klagen zu leisten. Es könnte daher eine valide Option sein hier Aktien als Ausgleich zu liefern. Es hängt immer ab von der Höhe der Verwässerung. Verwässerung wie bei Thomas Cook Kopfschuss aus 30cm Entfernung. Wenn Aktienanzahl von 4,3 Mrd. auf 6,3 Mrd. steigt kann man damit aber leben wenn man dafür eine Baustelle weniger hat.
Allgemein würde ich aber jeden Mal anraten sich mit dem Thema Bilanzierung zu beschäftigen um ein Wissen zu haben wie man eine GuV und Bilanz eines börsennotierten Unternehmen zu verstehen hat. Beim Lebensmitteleinkauf werden Preise verglichen oder wenn ein Auto gekauft wird beschäftigt man sich intensiv damit. Mir kommt es vor, da ich mit der Höhe meiner Aktienanzahl in Steinhoff zum unteren Drittel gehöre, dass sobald es um Geldanlage geht viele Leute x-tausende Euro in Aktien wie Steinhoff buttern ohne eine echte Ahnung über die Materie zu haben. Alleine was hier teilweise gelesen habe durch Kapitalherabsetzung werden 2. Mrd. Cash frei oder beim eingefrorenen Cashpool gibt es geheime Mrd. Euro. Viele Leute erscheint es mir, investieren einfach blauäugig nur mit dem Glauben die Aktie ist so günstig weil so stark gefallen und die Firma kann nicht unter gehen weil keine Ahnung 100.000 Mitarbeiter dort beschäftigt sind oder der 2. Größte Möbelkonzern oder mal 20 Mrd. Umsatz gehabt hat … Wenn man sich intensiv mit der Börse beschäftigt oder mit dem Thema Strukturen in einem Konzern dann weiß man schnell das die Mitarbeiter zu 99% in den operativen Tochtergesellschaften beschäftigt sind und wenn zB. Steinhoff pleite geht dann muss fast niemand seinen Job verlieren. Weil eine Pepkor Europe oder Mattress würde einfach von jemanden gekauft werden oder Pepkor selbst ist eine eigenständige Firma wo Steinhoff nur eine Beteiligung hat … Auch ist Steinhoff wenn man keine Kontrolle mehr hat an Conforama oder Mattress überhaupt kein großer Möbelkonzern mehr. Wenn die Sanierung abgeschlossen ist wird Steinhoff maximal noch 10 Mrd. Umsatz haben …. Einfach mal die Situation bei Thomas Cook anschauen und wenn man ehrlich ist, ist die Wahrscheinlichkeit das uns genau das Gleiche passiert nicht gerade gering. Jeder der anders denkt ist nur naiv.
Man kann ruhig mal ein Geld in einen Pennystock investieren. Am besten dieses Geld im Kopf instant abschreiben. Es ist ein gefährlicher Ritt der in den meisten Fällen nicht positiv endet. Selten sehe ich einen Pennystock der ein stark positive Peformance hat. Steinhoff ist hier zumindest eine etwas andere Story weil kein klassischer Pennystock und da ich an den Turnaround glaube habe ich selbst investiert. Bin aber selbst trotz meiner ganzen Regeln hier trotzdem recht stark investiert. Ein Totalverlust könnte ich zwar problemlos verschmerzen würde dem Depot aber trotzdem sehr weh tun. Ich habe generell 2 Depots. Ein großes langweiliges mit Dividenden Titel, ETF, Anleihen und ein 2. Depot mit etwas mehr Risiko. Das 1. Depot ist im Moment viel besser unterwegs. Alleine das sollte jedem etwas zu denken geben. Gerade die höhere Rendite die man gerne hätte ist immer mit einem höheren Risiko verbunden.
Meiner Meinung zeichnet es sich immer mehr ab das es am Ende auf 2 Sachen hinauslaufen wird die für uns entscheidend sind. Steinhoff selbst ist ja profitabel deswegen kann eine Insolvenz meiner Meinung nach mit einem hohen Prozentwert ausgeschlossen werden. Was aber ein Problem darstellt sind die Anlegerklagen und die hohen Schulden. Deswegen wird es auf folgende Optionen hinauslaufen die für das zukünftige Potential der Aktie massive Auswirkungen haben werden.
1. Option: Verwässerung durch Kapitalerhöhung bzw. für mich in dem Fall wahrscheinlicher Debt Equity Swap. 2. Option keine bzw. maximal eine geringe Verwässerung aufgrund starker operativer Verbesserungen da die Schulden refinanziert/gesenkt werden können und die Klagen gelöst werden.
Sollte es zum 1. Fall kommen werden hier die meisten mit maximal sehr viel Glück mit einem blauen Auge rauskommen. Im 2. Fall wird es eine sehr starke Kursperformance geben.
Wie wahrscheinlich die beiden Varianten sind kann niemand sagen. Sie werden aber wohl recht ähnlich wahrscheinlich sein. Bei Thomas Cook wurde ja ein Debt Equity Swap notwendig. Im Gegensatz zu Thomas Cook steht Steinhoff operativ zumindest deutlich besser hat aber auch viel mehr Schulden bzw. Klagen am Hals.
Auf alle Fälle sind die Unsicherheiten weiter gestiegen. Meines Erachtens ist die Aktie aufgrund der ganzen Baustellen (Klagen, hohe Schulden, negatives Eigenkapital, Unsicherheit bzgl. Kapitalmaßnahmen, kein kommunizierter Plan für die Zukunft, schlechter Ruf) in einer gewissen Bandbreite fair bewertet. Eher gefühlt untere Bandbreite. Natürlich könnte die Aktie in der aktuellen Situation auch bei 0,10 oder eventuell bei 0,12 notieren. Am Ende des Tages ist, meiner Meinung nach, an einigen Verschwörungstheorien im Forum keine Substanz vorhanden. Gibt keinen der die Aktie tief hält oder Shortseller die den Kurs niedrig halten. Natürlich gibt es an bestimmten Tagen mal Einflüsse durch Shortseller wie aber auch von Leuten die spekulativ einsteigen. Man muss einfach ehrlich sein, dass wir alle viel zu optimistisch waren und auch das Management von Steinhoff eine sehr schlechte Leistung abgeliefert hat. Das Spiel ist aber noch nicht vorbei. Ich bleibe investiert, da ich große Chancen sehe das Steinhoff es schafft ohne zumindest eine große Verwässerung (Insbesondere wegen Pepkor Europe) aber auch weil ich im Minus bin. Ich würde aktuell aber niemanden raten in Steinhoff zu investieren. Oder wenn ich jetzt erst auf die Aktie aufmerksam geworden wäre, würde ich auch keine hohe Summe investieren. Am Ende war es auch die eigene Gier bzw. den zu hohen Optimismus den ich gehabt habe. Ich muss aber auch sagen und so ehrlich muss man sein hat das Management von Steinhoff auf kompletter Linie versagt. Das hätte ich so auch nicht erwartet. Das einzige Plus ist das die Firma nicht pleite ging. Zuerst ist man von Abschreibungen von ca. 6 Mrd. ausgegangen. Da war ich auch der Meinung, dass die Bilanz deutlich besser aussehen wird. Der Todesstoß waren aber die Verhandlungen mit den Gläubigern. Da wurde sehr viel Kurspotential vernichtet und da ist mein größter Fehler entstanden. Mit mehr Weitblick hätte man damals, vor einem Jahr mit den Halbjahreszahlen und der Bilanz, klar sein müssen dass das mit den 10% Zinsen eine extrem eklige Kiste wird. Hab zwar einen Teil bei dem starken Kursanstieg verkauft aber leider nicht alles und bin danach auch wieder stärker eingestiegen und dann kamen immer kleine negative Meldungen wie Mattress Abschreibung und Mattress Deal, ganzen Verschiebungen … immer halt zu wenig um rauszugehen. Zum Teil habe ich mich sicherlich auch von der positiven Stimmung im Forum beeinflussen lassen und wurde sicherlich auch etwas gierig. Zukünftig muss ich hier mehr Weitblick an den Tag legen und eher mal Gewinne realisieren als zu gierig zu sein. Die 10% Zinsen und die Geschichte mit Mattress darf man aber nicht schönreden hier wurden wir von den Gläubigern übern Tisch gezogen. Banken haben mit Abschlag die Kredite verkauft da es wenig Sicherheiten gab und Steinhoff hat den Gläubigern Sicherheiten angeboten + 10% Zinsen. Ein Del hätte auch sein können alte Kredite laufen lassen und verlängern dafür aber die Sicherheiten erhöhen. Das wäre ein vernünftiger Zugang gewesen. Und wenn das passiert wäre, wären wir wohl jetzt schon durch, weil dann wäre man aktuell auch nach Zinsen und Steuern positiv. Und Mattress wurde quasi hergeschenkt weil man das eigene Geld am Konto nicht verwenden durfte. Wir würde die Situation heute aussehen hätte man einfach die 300 Mio. Euro selbst in Mattress gebuttert und jetzt dafür eine 100% Beteiligung dort.
Das schlimme an den 10% Krediten ist ja auch das diese nicht mal wirklich günstig refinanziert werden können aufgrund der 15% Kosten für vorzeitige Tilgung. Aus dem Grund macht es wohl keinen Sinn die Schulden vor 2021 zu refinanzieren. Das ist im Grunde der nächste Hammer.
Das realistische Szenario ist derzeit das Steinhoff an den operativen Verbesserungen arbeitet und dann wohl spätestens in 2021 die Kredite umschuldet. Kommen wir jetzt aber zu den Halbjahreszahlen.
Top ist die Performance von Pepkor Europe. Hier gab es im Halbjahr eine starkes Wachstum und auch die EBIT Marge wurde erhöht. Top ist dort das Poundland jetzt mit Pepco Kleidung auch viel stärker läuft. In 2021 kann man dort wohl mit einem Umsatz von ca. 4,2 Mrd. Euro rechnen. Bei EBIT Marge von 6,5% sollten dort ca. 273 Mio. an EBIT möglich sein. Was sehr sehr stark ist. Pepkor Europe ist die richtige Perle. Bei 4% Zinsen könnte Pepkor Europe alleine 6,8 Mrd. an Krediten stemmen und das ist halt der Grund warum ich investiert bin. Ich glaube, dass Pepkor Europe über die nächsten Jahre zu einer richtigen Perle heranreift.
Bei Conforama finde ich zumindest positiv, dass das nachhaltige EBIT dort im 1. Halbjahr 2019 besser war als von mir erwartet. Mit der geplanten Sanierung sollte man dort bis 2021 wohl profitabel werden. Da man davon ausgehen kann, dass die Gläubiger die 50% Beteiligung übernehmen wird dies zukünftig in der GuV nur noch als Beteiligung ausgewiesen werden (ohne Umsatz …). Man kann wohl davon ausgehen, dass Conforma am Ende vollständig verkauft wird.
Greenlit Brands ist die extrem negative Überraschung im 1. Halbjahr 2019. Nur 1 Mio. als nachhaltiges EBIT. Dort gibt es auch ein neues Management. Man muss die Hoffnung haben, dass hier der Turnaround gelingt. Aber das es hier eine neue Baustelle gibt ist leider sehr negativ zu bewerten. Hatte hier im Grunde ein EBIT von 40-50 Mio. pro Jahr auf der Rechnung. Davon ist man im Moment weit entfernt und der schwache Australische Dollar als Begründung ist wohl auch grenzwertig da sich dieser wenn man den Chart betrachtet in einem normalen Korridor bewegt hat.
Other wie erwartet weiterhin sehr negativ. Die Beschreibung zu den Problemen mit den Lieferanten klingen auch nicht positiv. Am Ende muss man hier wohl noch von weiteren Verlusten ausgehen.
Am Ende des Tages ist es aber wohl wahrscheinlich, dass bis auf Pepkor Europe alle diese Bereiche neben Mattress abgegeben werden. Greenlit Brands will auch weg bzw. ist Australien auch recht weit entfernt und wenig Synergien.
Pepkor selbst sehr solide Performance leider nicht zu stark wie die Schwester in Europa aber Osteuropa ist auch ein viel besserer Markt als Afrika.
Mattress Firm ist aber die positive Überraschung im Halbjahr. Wer hätte erwartet, dass Mattress wenn man die Einmalkosten ausklammert auch nach Zinsen eine schwarze Null schreiben kann. Auch mit dem Deal mit Tempur kann man sich hier auf das restliche Jahr 2019 bereits freuen. Auch fallen viele Feiertage mit starken Matratzenverkäufe in das 2. Halbjahr.
Bei Mattress kommen wir gleich zur 2. dicken Überraschung. Der Bilanzansatz für die 50% Beteiligung beträgt nur noch rund 20 Mio. Hier könnte ein Verkauf über Buchwert das Eigenkapital massiv stärken. Man kann davon ausgehen, dass die 50% Beteiligung nach Sanierung wohl zumindest 750 mio. Euro wert ist. Schade natürlich, dass die Gläubiger hier in der Lage waren uns über den Tisch zu ziehen. Im Gegensatz zu den 10% Zinsen kann ich das bei Mattress noch eher nachvollziehen. Man hätte hier wohl schwer argumentieren können neues Geld nachzuschießen.
Kommen wir gleich weiter zum Eigenkapital. Negativer Buchwert je Aktie von -0,23 leider sehr negativ. Hier darf man auch nicht vergessen, dass Steinhoff bis die Schulden refinanziert werden 2019 und 2020 noch starke Verluste machen wird. Neben den 8 Mrd. Schulden aus dem CVA gibt es ja auch noch die Schulden von Pepkor die mit über 10% verzinst werden und die Schulden der anderen operativen Tochtergesellschaften. Auf wenn man einen Teil der Schulden tilgt muss man wohl hier mit 800-900 mio. Euro an Zinsen pro Jahr rechnen. So hoch wird ein EBIT in den nächsten Jahren nicht sein plus man darf nicht vergessen es fallen auch Steuern an. Was man schwer abschätzen kann wie stark das Eigenkapital sinken würde durch die Abgabe von 50% der Anteile an Conforma. Hier kenn man den Buchwert nicht um abschätzen zu können wie hoch dieser Wert gegen eine mögliche Gegenleistung stehen kann.
Am Ende muss man wohl davon ausgehen, dass das Eigenkapital in 2021 abhängig auch von Mattress Verkauf im Bereich von 1-2 Mrd Euro negativ sein wird (EK ohne Minderheiten von Pepkor). Einige Kosten werden auch noch in 2019 anfallen und ein beachtlicher Teil des Verlust vom 1. Halbjahr 2019 stammt auch aus den discontinued operations. 2020 könnte daher schon deutlich positiver aussehen aber am Ende sehr wahrscheinlich (außer Mattress verkauf) noch ein weiteres Verlustjahr.
Es wird auch entscheidend wie es mit den Klagen weitergeht. Wie hoch hier mögliche Kosten sind.
Licht am Ende des Tunnel gibt es durch die positiven operative Entwicklung insbesondere bei Pepkor Europe und Pepkor. Das sind 2 Perlen. Mattress könnte noch eine Perle werden wenn es dort weiterhin so gut läut. Bein Conforoma, UK und Australien muss man in Summe wohl zufrieden sein wenn dort keine Hiobsbotschaften auftauchen. Die operative Peformance ist nur mau.
Wenn 2 mal Pepkor 700 Mio. EBIT in 2021 schaffen glaube ich schon, dass man hier eine Verwässerung vermeiden kann und Schulden refinanziert werden können. Wenn der Rest verkauft wird ist auch die Frage wie hoch die Schulden in 2021 sein werden. Die Schulden selbst werden sich ohne Verkäufe wohl nicht stark reduzieren da hohe Zinsen anfallen. Durch das operative Ergebnis und dem Cashbestand wird man halt die Zinsen bezahlen können und maximal einen kleinen Teil der Schulden. Einen gewissen Cashbestand wird ein komplexer Konzern wie Steinhoff auch immer benötigen.
Unter meiner Annahme, dass 2 mal Pepkor ein EBIT in 2021 von 700 Mio. erwirtschaften und Schulden inkl. Zinsen durch Verkäufe und dem operativen Ergebnissen in 2021 deutlich niedriger sind als heute glaube ich das Steinhoff es schaffen kann in spätestens 2021 ohne wesentliche Verwässerung ein nachhaltige Refinanzierung zu erreichen und danach über dem Berg zu sein. Was dann an Kurspotential möglich ist wird man sehen.
Was mir etwas Sorgen bereitet ist die starke Macht der Gläubiger. Ich hoffe mit Implementierung des CVA das dann endlich die Fußfesseln von Steinhoff gelöst sind. Analystentag wird sehr spannend.
PS: Bitte aufhören von Dividenden oder insbesondere Aktienrückkauf zu sprechen. Beträge dafür reduzieren buchhaltungstechnisch 1:1 das Eigenkapital. Beides wäre in der aktuellen Situation einfach nur fahrlässig und Vorstände würden wenn Firma danach pleite geht nur haftbar machen. Der beste Weg für steigende Aktienkurse ist eine gute Arbeit des Management. Hoffentlich können die jetzt wenn die Handschellen durch die Implementierung des CVA im 1. Schritt mal weg sind plus die Zahlen veröffentlicht sind endlich mal Gas geben..
PPS: Ich will mit diesem Text niemanden zu nahe treten und jeder soll investieren mit seinem Geld in was er möchte. Ich habe nur selbst ein paar Erfahrunge/ gesammelt die ich einfach widergebe.
PPS: Hätte das Management, bei den Verhandlungen mit den Gläubigern, die Kruppstahleier gehabt wie hier manche im Forum wären wir wohl jetzt deutlich höher |