Der Handelssaal der New York Stock Exchange. Foto: ap

NEW YORK. Die Geschäfte brummen, die Börsen feiern neue Höchststände, und das Geld ist so schön billig: Das sind die Zutaten, die das Fusionsfieber 2007 allmählich auf die New-Economy-Temperatur des ungesunden Frühjahrs 2000 steigen lassen. ABN Amro und Alcan, Dow Jones und Reuters, Puma und Endesa: Wer nicht über einen fast dreistelligen Milliardenwert an der Börse abgesichert ist, so scheint es dieser Tage, erhält mit hoher Wahrscheinlichkeit ein Übernahmeangebot – zur Freude von Investoren und Spekulanten.

Dass inzwischen auch Euphorie im Spiel ist, zeigt die jüngste Offerte des US-Aluminium-Riesen Alcoa: Die Wall Street feierte das 33 Mrd. Dollar teure Übernahmeangebot an den kanadischen Erzrivalen Alcan mit einem Freudensprung von mehr als acht Prozent – für den Käufer Alcoa, wohlgemerkt! In der Börsenreaktion steckt die Hoffnung auf den nächsten Bieterkampf im boomenden Rohstoffsektor, aber auch die klare Ansage, dass Größe wieder belohnt wird an der Börse – ähnlich wie Ende der 90er-Jahre.

Doch im Unterschied zur New-Economy-Hochzeit bestimmen 2007 etablierte Industrien mit Substanz die Geschwindigkeit des Fusionskarussells. Die aktuelle Übernahmewelle wird getrieben vom Streben nach mehr Marktmacht und möglichst globaler Reichweite. In Schwellenländern wie China und Indien entstehen nicht nur riesige neue Märkte, sondern auch neue Wettbewerber, die mit deutlich günstigeren Kostenstrukturen zu Werke gehen. Unternehmen der westlichen Welt reagieren auf die fortschreitende Globalisierung mit einem altbekannten Reflex aus den Strategie-Lehrbüchern: „Bigger is better“ – mit anderen Worten: Fressen oder gefressen werden. Immer mehr Firmen erklären volumensichernde Zusammenschlüsse und damit Größenvorteile zum Nonplusultra ihres Geschäfts.

In einigen Industrien führt dieser zunehmende Konzentrationsgrad bereits zu einer Art Endspielstimmung. Der Zusammenschluss des deutschen Linde-Konzerns mit seinem britischen Rivalen BOC etwa war mangels ernsthafter Wettbewerber wohl der vorläufig letzte unter den Industriegaseherstellern. Ähnlich sähe die Situation im Fall Thomson/Reuters aus: Von drei führenden Finanzdatenanbietern verhandeln derzeit zwei über eine Fusion – der dritte ist Bloomberg. Konzentrierter geht es bald nur noch in der Verteidigungs- oder Tabakindustrie zu: Dort kommen die drei größten Unternehmen längst auf einen Weltmarktanteil von über 80 Prozent.

Von einer derartigen Dominanz mögen Alcoa und Alcan noch ein Stück entfernt sein, aber auch für das amerikanisch-kanadische Brautpaar gilt: Der Markt für Aluminium wird schon jetzt von nur wenigen Anbietern dominiert – Alcoa und Alcan spielen neben dem russischen Riesen Rusal die Hauptrollen. Nicht ohne Grund hat der Leichtmetall-Großkunde Airbus noch am Tag der Alcoa-Offerte Bedenken angemeldet und umgehend freundliche Grüße an die Kartellämter verschickt – mit der Bitte um sorgfältige Prüfung. Alcoa und Alcan mussten vor vielen Jahrzehnten schon einmal getrennt werden, um ein Monopol im amerikanischen Markt zu verhindern.

Gewiss: Die Wirtschaftswelt hat sich seitdem dramatisch verändert: Die Nachfrage nach Rohstoffen ist in den vergangenen Jahren rasant gestiegen und in ihrem Gefolge die Preise. Der Boom hat neue Konkurrenten angelockt, auf die sich Alcoa bei den Kartellämtern berufen wird: Bergbau-Konzerne wie BHP Billiton oder Rio Tinto könnten mit ihren Milliardengewinnen in die Alu-Branche expandieren. Auch die Geschäftsmodelle vieler Medienkonzerne, die einen Mix aus Fernsehen, Telefonie und Internet bieten, zeigen: Die Wirtschaft bricht aus ihren Grenzen aus, nicht nur geografisch. Aber wie lange werden die Kartellämter deswegen stillhalten?

Der US-Konzern AT&T durfte seine Einkaufstour im Vorjahr noch mit der 86 Mrd. Dollar schweren Übernahme des Rivalen Bellsouth krönen. In den 80er-Jahren wurde das US-Telefonmonopol zerschlagen. Inzwischen hat Konzernchef Edward Whitacre fast alles wieder gekauft, was zur alten AT&T gehörte.

Das Beispiel zeigt: Bis zum großen Finale ist es nicht mehr weit. 2007 könnte das Jahr werden, in dem die Behörden aus Furcht vor marktbeherrschenden Positionen den einen oder anderen Megadeal stoppen – vielleicht wird Alcoa-Alcan zur Nagelprobe.

Die Deutsche Bank hat am heutigen Dienstag ihre Zwischenbilanz fürs erste Quartal vorgelegt. Der Überschuss stieg auf 2,1 Mrd. Euro. Foto: dpa

Den deutschen Banken geht es derzeit wie der gesamten Volkswirtschaft. Mit einer Mischung aus Euphorie und Skepsis betrachten sie die Fortsetzung der positiven Geschäftsentwicklung des vergangen Jahres. Die Industrie profitiert von der Weigerung der Konsumenten, sich durch die Mehrwertsteuererhöhung zum Jahreswechsel die Kauflaune verderben zu lassen. Die Banken fahren Rekordergebnisse ein, weil sich die Kapitalmärkte nicht von einzelnen Schwächesignalen der US-Wirtschaft irritieren lassen.

Die Folge für die Deutsche Bank ist eine Eigenkapitalrendite, die mit 41 Prozent das ursprüngliche und viel kritisierte Ziel von 25 Prozent weit hinter sich lässt. Auch die Commerzbank dürfte morgen wegen des starken Ertragswachstums im Handelsbereich positiv überraschen; erste veröffentlichte Zahlen deuten darauf hin.

» Zwischenbilanz: Deutsche Bank ist nicht zu stoppen

Gemeinsam ist den beiden großen Frankfurter Privatbanken, dass sie der Hausse an den Märkten offenbar ein gesundes Misstrauen entgegenbringen. Beide haben Beteiligungen im ersten Quartal versilbert und die Chance auf fette Buchgewinne genutzt. Die Deutsche Bank verkaufte unter anderem ihren Fiat-Anteil, die Commerzbank stieß sogar den politisch symbolbehafteten Anteil an der Deutschen Börse ab.

Beide sind mit ihrer Skepsis vermutlich gut beraten, denn die Märkte werden nicht ewig so gute Ertragsbringer sein. Wenn sich die Hausse hier irgendwann dem Ende neigt, wird sich zeigen, ob die Hausaufgaben zum Beispiel im Privatkundengeschäft gemacht worden sind.

Noch tragen die für viel Geld gekauften Norisbank und Berliner Bank nicht zum Gewinnwachstum der Deutschen Bank bei. Bei der Commerzbank trägt die Eurohypo-Akquisition zwar Früchte, ein Erfolg der Privatkundenoffensive muss aber erst noch einstellen. Beide Institute sind also bei den nachhaltigeren Einnahmequellen noch in der Investitionsphase. Beiden kann man also nur wünschen, dass diese noch ein wenig von den Erträgen aus der Marktentwicklung gestützt werden.

Neue Probleme bei der geplanten ISE-Übernahme sind für Börsenchef Reto Francioni aufgetaucht. Foto: ap

HB FRANKFURT. Atticus sprach sich in einem Brief an Vorstand und Aufsichtsrat der Deutschen Börse vehement gegen den Kauf der ISE aus, für die die Frankfurter etwa zwei Milliarden Euro zahlen wollen. „Wir sind erbost mit Blick auf die Übernahmevereinbarung mit der ISE“, schreibt Atticus, die 11,68 Prozent an der Deutschen Börse halten. Ein Kauf der ISE habe keinen strategischen Sinn und sei wertvernichtend. Die Erläuterung der Transaktion durch das Management der Deutschen Börse sei nicht überzeugend und zeige das begrenzte Verständnis des US-Optionsmarktes.

„Wir haben das Vertrauen in die strategische und finanzielle Strategie des Management bei der Analyse möglicher Transaktionen verloren“, schreibt Atticus in den Brief weiter. Atticus sei besonders besorgt über die Tatsache, dass sich im Aufsichtsrat ein Verhaltensmuster herauskristallisiere, mit dem Aktionärsinteressen ignoriert würden.

Der Hedgefonds warnte die Deutsche Börse davor, im Falle weiterer größere Zukäufe, die von den Aktionären nicht genehmigt wurden, eine außerordentliche Hauptversammlung einzuberufen. Dabei würde dann die Abberufung der gewählten Aufsichtsratsmitglieder und deren Ersatz durch Personen, die stärker im Interesse der Aktionäre handeln, vorgeschlagen. „Wir prüfen zudem alle Optionen, die uns als Aktionär zustehen“, schrieb Atticus abschließend.

Die Deutsche Börse hat am Mittwochnachmittag erneut betont, dass sie von der Werthaltigkeit des Kaufs der US-Derivatebörse überzeugt ist. „Während einige Aktionäre Bedenken gegenüber dieser Transaktion geäußert haben, sind wir überzeugt, dass diese Kombination mittel- und langfristig Wert für alle Aktionäre schaffen wird“, teilte der Frankfurter Börsennbetreiber mit. Das Übernahmeangebot sei im Aufsichtsrat umfassend diskutiert worden und habe einstimmige Zustimmung gefunden. „Wir befinden uns selbstverständlich im fortlaufenden Dialog mit allen Stakeholdern über die Übernahme der ISE und haben unterschiedliche Positionen dazu gehört“, so die Börse weiter.

Atticus hat die Deutsche Börse bereits im Jahr 2005 bei ihrem Versuch, mit der London Stock Exchange Group plc zu fusionieren, massiv unter Druck gesetzt. Der Hedgefonds-Betreiber tat sich seinerzeit mit der Londoner Children's Investment Fund Management (TCI) zusammen, um den Zusammenschluss zu verhindern. Die Konfrontation führte schließlich dazu, dass im Mai 2005 der damalige Vorstandsvorsitzende der Börse, Werner Seifert, seinen Hut nahm. Die Deutsche Börse zog ihr Übernahmeangebot zurück.

Die Aktie der Deutschen Börse zog nach dem Vorstoß des Hedgefonds Atticus gegen den geplanten Kauf der US-Börse ISE an. Das eigentliche Ziel von Atticus sei derzeit noch schwer einzuschätzen, meint ein Analyst, der namentlich nicht genannt werden möchte. Der Tonfall stelle sicher einen Affront gegen den Vorstand der Deutschen Börse dar. Hier aber ein Drama a la „Seifert, Teil 2“ herauslesen zu wollen, sei verfrüht. Immerhin spreche die aktionärsfreundliche Politik und die Kursentwicklung der Aktie ein gewichtiges Wort für den Vorstand der Deutschen Börse. Offensichtlich genüge Atticus das Erreichte aber nicht.

Warren Buffett. Foto: ap

Warren Buffett stöhnt über ein Problem, um das ihn viele beneiden: Er hat zu viel Geld. Der US-Milliardär sitzt mit seiner Holding Berkshire Hathaway auf einem Sack voll Barem, mit dem er sogar die Deutsche Bank kaufen könnte. Buffett ist mit seinem gigantischen Reichtum ein Ausnahmefall. Aber andere Unternehmer haben ähnliche Probleme.

Die Münchener Rück zum Beispiel hat angekündigt, rund acht Milliarden Euro durch Dividenden und Aktienrückkäufe an ihre Aktionäre fließen zu lassen. Konzernchef Nikolaus von Bomhard fühlt sich nicht wohl mit zu viel Geld in der Kasse. Dabei hat der Rückversicherer noch vor wenigen Jahren darum gerungen, seine Kapitalausstattung zu verbessern. Jahrelang haben Analysten dem Münchener Konzern sogar geraten, seine Düsseldorfer Tochter Ergo, unter deren Dach Versicherer wie Victoria und Hamburg-Mannheimer versammelt sind, zu verkaufen. Heute ist keine Rede mehr davon. Wo sollte von Bomhard mit den Milliarden hin, die er durch einen Verkauf von Ergo erlösen würde?

Auch die Deutsche Bank hat gerade wieder ein Aktienrückkaufprogramm angekündigt. Geldsorgen der anderen Art plagen zudem die Deutsche Börse in Frankfurt. Sie hat jetzt eine Übernahme in den USA angekündigt – auch, um ihren Überhang an Cash sinnvoll zu verwerten. Aber auch bei Industrieunternehmen gibt es Beispiele: Der Autozulieferer Conti muss nach extrem erfolgreichen Jahren überlegen, wie er seinen Cash anlegt – am liebsten wäre ihm die Übernahme der Siemenstochter VDO, wofür die Chancen aber schwinden.

Es ist kein Scherz, einen Überhang an Geld in der Konzernkasse als „Problem“ zu bezeichnen. Angelsächsisch geschulte Aktienanalysten achten sehr genau darauf, dass Kapital in Unternehmen sinnvoll genutzt wird. Tatsächlich schlägt ein zu großes Kapital auch unangenehm auf die Kennziffern durch: Ein guter Gewinn ergibt, gemessen an einem zu großen Eigenkapital, eine nur noch eine mittelmäßige Eigenkapitalrendite.

Die Kritik der Analysten ist aber nur der eine Punkt. Noch schwerer wiegt die Sorge, schlagkräftige Großinvestoren anzulocken. Tatsächlich hat ja „Private Equity“ nicht nur für Arbeitnehmer, sondern auch für viele Manager einen bedrohlichen Klang. Immer wieder haben die milliardenschweren Beteiligungsfonds – die sich kaum des Zuflusses von Investorengeld erwehren können – betont, dass die Übernahme eines Dax-Konzerns kein Problem wäre.

Lesen Sie weiter auf Seite 2: Nach dem Rauch kommt der Kater

Bei Conti haben sie schon einmal an die Tür geklopft. Bei der Telekom haben sie sich vorläufig mit einem kleinen Paket begnügt, und bei vielen anderen Konzernen tauchen die „Heuschrecken“ zumindest gerüchteweise immer wieder als mögliche Übernehmer auf. Ihre Logik ist recht simpel: Wenn sie einen Konzern mit hoher Cashquote übernehmen, können sie das Geld herausziehen, so dass sich die Übernahme im Endeffekt sehr schnell selbst finanziert.

Die Ursachen für den Geldüberhang sind schnell aufgezählt: die robuste Konjunktur mit ausgesprochen brummenden Exportmärkten, die Lohnzurückhaltung und die Rationalisierung der Unternehmen in Deutschland, bei den Finanzkonzernen spült zusätzlich die gut laufende Börse Geld in die Kasse. Was tun damit?

Unternehmen haben mehrere Wege, den Überfluss an Geld zu bekämpfen. Sie könnten die Preise senken und damit in Wachstum investieren. Das funktioniert aber nur selten. Viele deutsche Unternehmen arbeiten in spezialisierten Marktnischen, die sich durch Preissenkungen nicht einfach verbreitern lassen – da würde nur Geld verschenkt.

Eine weitere Möglichkeit: Unternehmen investieren in Personal. Hoch qualifizierte Leute abzuwerben kann eine Zukunftinvestition sein. Aber viele Unternehmer haben Angst, dass sie die Arbeitkosten nicht wieder drücken können, wenn es schlechter läuft. Eine logische Variante wäre auch, in neue Geschäftsfelder zu investieren. Doch auch hier sind Fragezeichen angebracht. Zwar sind Analysten nicht mehr so stark wie vor ein paar Jahren darauf fixiert, dass Unternehmen sich auf ein möglichst enges „Kerngeschäft“ fokussieren sollen. Aber zu viele Geschäftsfelder unter einem Dach bergen doch die Gefahr, den Überblick zu verlieren.

So bleibt am Ende die Alternative: Übernahmen oder Geld ausschütten. Nicht zufällig lebt die Börse zurzeit vor allem von geplanten oder vermuteten Fusionen. Doch nach dem Rauch kommt der Kater: Wenn die Börse wieder abkühlt, stellt man häufig fest, zu viel gezahlt zu haben. Es sollten Strategie und Rendite, nicht die Last der hohen Cash-Quote, für die Fusion sprechen. So ist vielleicht der beste Schritt, das Geld den Aktionären zu geben. Wenn das durch Aktienrückkäufe passiert, erhöht sich der Gewinn je Aktie: Das sieht gut aus.