Diese Einschätzung ist zwar schon ein Jahr alt,trotzdem aktueller den je
Donnerstag, den 03. Mai 2012
IVG Wandelanleihe
Ottmar Wolf, Wallrich Asset Management AG
IVG Wandelanleihe mit überschaubarer Restlaufzeit
Attraktives Chance-Risiko-Verhältnis erst auf den zweiten Blick erkennbar
Rund drei Jahre ist es nun her, dass die IVG Immobilien AG Anfang 2009 wohl kurz vor der Pleite stand. Wertberichtigungen auf den Immobilienbestand hatten dem Unternehmen im vorangegangenen Geschäftsjahr einen Verlust von mehr als 450 Mio. Euro beschert. Die Eigenkapitalquote war innerhalb von 15 Monaten von 31,7 auf knapp 18% abgeschmolzen, und mit elf Banken musste kurzfristig über die Verlängerung von Krediten im Volumen von 1,3 Mrd. Euro verhandelt werden. Vom Großaktionär Sal. Oppenheim, der selbst in großen Schwierigkeiten steckte, war dabei keine Hilfe zu erwarten. Wie ernst der Kapitalmarkt die Situation letztendlich einschätzte, ließ sich am Kurs der Wandelanleihe, die während des Immobilienhypes im Frühjahr 2007 aufgelegt worden war, unschwer erkennen. Sie war zeitweise nämlich für unter 30% zu haben.
Wandler mit Kündigungsrecht
Heute notiert das Papier wieder bei 77%. Bei einem Kupon von 1,75% und Endfälligkeit am 29. März 2017 ergibt sich daraus eine Rendite von 7,7% per annum. Das ist auf den ersten Blick noch nicht so spektakulär. In entsprechenden Renditeranglisten erscheint der Bond deshalb in aller Regel auch nur unter „ferner liefen“. Viel entscheidender als der Fälligkeitstermin ist allerdings ein anderes Datum, nämlich der 29. März 2014. Zu diesem Termin hat jeder Gläubiger das Recht, seine Anleihen zu kündigen und zum Nominalwert an IVG zurückzugeben. Dies werden auch nahezu alle Anleger tun, da der Wandlungspreis von 41,45 Euro je IVG-Aktie (aktueller Kurs: ca. 1,70 Euro) bis 2017 natürlich niemals erreicht werden kann. Bezogen auf den genannten Kündigungstermin ergibt sich aber eine sehr attraktive jährliche Rendite von 16,6% – und zwar bei sehr überschaubarem Risiko.
Unterstützung durch Banken und Großaktionär
So hat sich die Situation bei Deutschlands größtem Immobilienunternehmen grundlegend gewandelt und ist mit den Verhältnissen von 2009 nicht mehr vergleichbar. Die Banken haben in der Krise zu IVG gestanden und die Kredite zunächst bis Ende 2012 verlängert. 2010 und im Herbst 2011 folgten zum Teil vorzeitig weitere Prolongationen von zuletzt 2,6 Mrd. Euro, so dass inzwischen fast zwei Drittel der Finanzierungen von insgesamt 4,45 Mrd. Euro über den Put-Termin des Wandlers hinaus laufen. Dabei liegt der Durchschnittszins aller Bankverbindlichkeiten (inklusive der Wandelanleihe) übrigens gerade einmal bei 4,3%. Bei drei Kapitalerhöhungen, von denen sich zwei ausschließlich an institutionelle Anleger richteten und die dritte vom Großaktionär garantiert wurde, flossen dem Unternehmen über 300 Mio. Euro an frischen Mitteln zu, und seit März 2010 hat der Konzern mit Johannes Mann (Mann Immobilien), einem der reichsten Deutschen, zudem einen neuen Großaktionär. Das spricht alles nicht dafür, dass die wesentlichen Beteiligten auch nur ansatzweise mit einem Ausfall des Wandlers, der in der Finanzplanung per 2014 auch bereits voll berücksichtigt ist, rechnen. Vielmehr ist erkennbar, wie stark die Politik in den vergangenen Jahren auf die Bondholder und Gläubiger ausgerichtet war, während die Aktionäre, zumindest gemessen am Aktienkurs, ihre Position letztendlich nicht verbessern konnten. Auch die Besitzern der zum Eigenkapital zählenden Hybridanleihe müssen zunächst einmal die Aussetzung ihrer Vergütung in Kauf nehmen |
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