7. (US) AMGEN - nach Kursruecksetzer strategisch einsteigen __________________________________________________
Jetzt ist es soweit, mit der bislang groessten avisierten Ueber- nahme im Biotech-Bereich wird die lang erwartete Branchenkonsoli- dierung eingelaeutet. So gab AMGEN (AMGN, NYSE, WKN-DE: 867900) Ende letzter Woche bekannt, den Konkurrenten IMMUNEX fuer 18 MRD USD uebernehmen zu wollen. Beide Titel gaben daraufhin deutlich ab. Dies ist zum einen auf den optisch ambitionierten Transak- tionspreis zurueckzufuehren, zum anderen besitzt der Markt mit grossen Biotech-Uebernahmen noch keinerlei Erfahrungswerte, so dass sich zunaechst Unsicherheit bei den Marktteilnehmern ein- stellte, was an den Boersen bekanntermassen zwangslaeufig zu Kursverlusten fuehrt.
Wir sehen der Uebernahme jedoch wesentlich positiver entgegen. Zum einen sind wir der Meinung, dass bei den Preisverhandlungen das letzte Wort noch nicht gesprochen sein wird, das AMERICAN HO- ME PRODUCTS an IMMUNEX ueber 40% haelt. Unserer Meinung nach duerfte American Home Products derzeit stark daran gelegen sein, Immunex im Zuge der wettbewerbsbedingt gezwungenen Konzentration auf die Kernaktivitaeten zu plazieren. Ferner sind wir der Mei- nung, dass die Synergieeffekte der Uebernahme bei genauer Be- trachtung den Risiken deutlich ueberwiegen:
Der international agierende Biotechnologie-Konzern ist in allen Bereichen der biopharmazeutischen Pharmakologie taetig. Begin- nend bei der zell- und molekularbiologischen Wirkstoffsuche ue- ber die Medikamentenentwicklung und Produktion bis hin zur Ver- marktung deckt das Unternehmen den groessten Teil der Wertschoep- fungskette ab. Mit einem 9-Monatsumsatz in 2001 von knapp 3 Mrd USD bei einem Gewinn von knapp 1 MRD USD ist Amgen weltweit das groesste unabhaengige Biotechnologie-Unternehmen und beschaeftigt derzeit rund 7.500 Mitarbeiter.
Knapp 90% des Umsatzes werden mit den beiden Medikamenten EPOGEN und NEUPOGEN erzielt. Waehrend EPOGEN bei der Anaemie-Behandlung in der Dialyse zum Einsatz kommt, ist NEUPOGEN ein Immunstimulan- zium. Mit EPOGEN lancierte Amgen eines der ersten Biotech-Block- buster. So belegt das Medikament in den USA bereits Platz 4 aller verschreibungspflichtigen Medikamente.
Aufgrund der Verschiebung bei der Markteinfuehrung einiger Medi- kamente, welche das weitere Wachstum absichern, kam es bei AMGEN voruebergehend zu einer Stagnation in der Geschaeftsentwicklung. So ging der Umsatz in den ersten 9 Monaten leicht zurueck und der Gewinn verbesserte sich lediglich noch im niedrigen einstelligen Prozentbereich, waehrend man im letzten Jahr noch von 20%igen Zu- wachsraten in Umsatz und Ertrag ausgegangen war.
Nachdem AMGEN die ersten Jahre in Umsatz und Ertrag ein immenses Wachstumstempo vorlegte, koennen diese Steigerungsraten organisch erfahrungsgemaess nicht ewig fortgeschrieben und der Marktanteil nicht beliebig erweitert werden. Nun tritt das Unternehmen in die Phase des zusaetzlich akquisitionsgestuetzten Wachstums ein. So koennte die Uebernahme von IMMUNEX, die im 9-Monatszeitraum 2001 einen Umsatz von 700 Mio USD bei einem Gewinn von 130 Mio USD er- wirtschaftete, dem Unternehmen ueber die Wachstumsluecke in 01/02 hinweghelfen.
Doch neben diesem strategisch-fundamentalen Langfristansatz in der Unternehmensenwticklung ergibt sich aufgrund verschiedener Faktoren bei einer Uebernahme von IMMUNEX durch AMGEN eine win: win-Situation: So erhielte AMGEN durch IMMUNEX Zugang zu deren Arthritismedikament Enbrel, das im laufenden Jahr deutlich ueber 500 Mio USD erloesen koennte. Bis 2006 halten wir einen Enbrel- Umsatz von 4,5 MRD USD fuer reell. AMGEN erweitert sein Blockbus- terportfolio Epogen und Neupogen somit um Enbrel, was kurzfristig weiteres Wachstum in Umsatz und Ertrag nach sich ziehen wuerde.
Dies wuerde somit die kurzfristige Wachstumsluecke schliessen, welche bis zur Markteinfuehrung von Aranesp und Kineret entsteht. Aranesp ist ein Mittel fuer Krebspatienten, die unter Anaemie leiden und weist ebenfalls Bockbuster-Potential auf. Im Prinzip ist Aranesp eine spezialisierte Weiterentwicklung von Epogen. Weiter steht Kineret oben in der Produktpipeline. Das Arthritis- medikament Kineret konkurriert wiederum zu Enbrel, wobei jedoch zum Teil verschiedene Indikationsgebiete bestehen und Enbrel un- serer Ansicht nach einen hoeheren Wirksamkeitsgrad bei groesse- rem Verabreichungsspektrum besitzt. Somit wuerde sich AMGEN eine unliebsame Konkurrenz auf elegante Weise vom Hals schaffen und von den Verkaeufen beider Produkte profitieren.
Den dritten Vorteil einer Uebernahme sehen wir in dem Umstand be- graben, dass das Umsatz- und Ertragswachstum in 01/02 bei IMMUNEX vielmehr durch begrenzte Produktionskapazitaeten begrenzt wird, und nicht durch die Nachfragesituation. Dass AMGEN wiederum ueber erhebliche Ressourcen beim kosteneffizienten Kapazitaetsaufbau verfuegt, ist ein weiteres Synergiemerkmal bei der geplanten Ue- bernahme von IMMUNEX. Insgesamt sollten die Einsparungspotentiale dieser beiden Biotech-Giganten mit einer aktuellen Marktkapitali- sierung von 62 MRD (AMGEN) + 15 MRD USD (IMMUNEX) allein im Rah- men einer Zusammenlegung der F&E- und Marketingkosten nicht un- terschaetzt werden.
In charttechnischer Hinsicht erscheint die Unterstuetzung im Be- reich von 54 USD, die nunmehr seit Beginn des Jahres 2000 mehr- fach getestet wurde und stets standhielt, sehr etabliert. Sollte diese Unterstuetzung auch nun Bestand halten, erwarten wir schnell ein Abprallen auf 65-70 USD. Wir halten die Uebernahme- plaene hinsichtlich IMMUNEX aufgrund der aufgefuehrten Faktoren fuer strategisch vorteilhaft und langfristig sinnvoll. Der anbe- raumte Preis von 18 MRD USD ist am oberen Ende der akzeptablen Preisspanne gelegen, wir sehen hierbei noch Verhandlungsbedarf.
Die Uebernahme hypothetisch vorausgesetzt, sehen wir AMGEN mit einem Proforma-02e-KGV von 44 immer noch akzeptabel bewertet, waehrend wir ab 2003 eine deutlich gesteigerte Gewinndynamik se- hen. In der Summe der Faktoren halten wir AMGEN gerade hinsicht- lich des Chancen-/Risiken-Verhaeltnisses fuer empfehlenswert, da das Unternehmen bereits profitabel arbeitet und sich eine Viel- zahl von aussichtsreichen Medikamentenkandidaten des Unternehmens in weit fortgeschrittenen Testphasen befinden. Insgesamt inves- tiert Amgen 25% seines Umsatzes in die Entwicklung und Etablie- rung neuer Medikamente, was das Wachstum in Umsatz und Ertrag langfristig absichert.
Wir empfehlen daher, den unserer Meinung nach voellig uebertrie- benen Kursruecksetzer im Hinblick auf die IMMUNEX-Uebernahme zum Einstieg oder Positionsaufbau zu nutzen. Das Stop-Loss empfehlen wir aufgrund der aufgefuehrten charttechnischen Situation bei knapp ueber 50 USD, was ein begrenztes Risikopotential impli- ziert, waehrend unserer Ansicht nach die mittel- und langfristi- gen Chancen deutlich ueberwiegen. Darueber hinaus sehen wir bei AMGEN auch unabhaengig von der anberaumten Uebernahme den Turn- around bevorstehen, so wurde der Gewinn im 3. Quartal um 5% ge- steigert, ebenso wie der Umsatz, der gegenueber dem Vorjahres- quartal von 950 Mio USD auf nunmehr ueber 1 MRD USD stieg. Ferner sehen wir im Hinblick auf Aranesp eine Uebererfuellung der Ana- lysten-Consensusschaetzungen 2002, was weiteres Bewertungspoten- tial impliziert.
Ungeachtet der diesjahrigen Wachstumsverlangsamung halten wir die AMGEN-Prognosen, bis 2005 ein jaehrliches Umsatzwachszum von 20% zu generieren, aufgrund der vielversprechenden Produktpipeline fuer realisierbar. Bis zum Jahr 2005/06 rechnen wir vor diesem Hintergrund mit einem Umsatz von 9 Mrd USD bei proportional stei- genden Gewinnen. Bis zu diesem Zeitpunkt rechnen wir auf Basis der Produktpipeline-Analyse mit etwa fuenf neuen Medikamenten, die insgesamt einen Markt von 13 Mrd USD adressieren. Dieses Po- tential sollte sich durch die im Raum stehende Uebernahme von IMMUNEX massgeblich erhoehen. Vor diesem Hintergrund wird deut- lich, dass ein AMGEN-Investment entsprechend langfristig ausge- richtet sein sollte.
In der Hoffnung des Gelingens der anberaumten Uebernahme duerfte dies fuer die IMMUNEX-Aktionaere ebenfalls substanzielles Steige- rungspotential bieten, so dass wir ebenfalls IMMUNEX (IMNX, NAS- DAQ NM, WKN-DE: 886727) zum Kauf empfehlen, dabei aber zu schnel- len Gewinnmitnahmen raten. Der lachende Dritte im Bunde ist AME- RICAN HOME PRODUCTS (AHP, NYSE; WKN-DE: 850229 ), der durch den Verkauf ihrer 40%igen IMMUNEX-Beteiligung erhebliche Mittel zu- fliessen koennten. Auch hier sehen wir fuer tradingporientierte, spekulative Anleger Gewinnchancen. Hierbei sollte in jedem Fall eine restriktive Limittechnik verfolgt werden. |